Supervivencia de los más ricos

En los mercados financieros, como en muchos esfuerzos humanos, hay una batalla entre la razón y la locura. Por un lado están los discípulos de la hipótesis de los mercados eficientes: la noción de que los mercados incorporan de forma completa, precisa e instantánea toda la información relevante a los precios. Estos adherentes asumen que los participantes del mercado son racionales, siempre actúan en su propio interés y toman decisiones matemáticamente óptimas. Por otro lado están los campeones de la economía conductual: una disciplina más joven que apunta a burbujas, accidentes, pánico, manías y otros fenómenos claramente irracionales como evidencia de irracionalidad.

Es difícil negar que los inversores actúan irracionalmente de vez en cuando, sin embargo, los conductistas han fracasado hasta ahora en ofrecer una alternativa para sustituir la hipótesis de los mercados eficientes, que explica brillantemente muchos acontecimientos económicos y ha tenido un enorme impacto en la teoría y la práctica financiera moderna. Ambos enfoques parecen tener un poder explicativo convincente por derecho propio, pero tienen premisas opuestas: racionalidad versus psicología humana. ¿Cómo pueden conciliarse la hipótesis de los mercados eficientes y la economía del comportamiento? Quizás mirando a Charles Darwin en vez de a Adam Smith.

Mercados eficientes y economía del comportamiento lata coexisten en el mismo universo donde evolucionan los mercados y el comportamiento de sus participantes. Un nuevo enfoque, que yo llamo la «hipótesis de los mercados adaptables», describe precisamente ese marco. Basada en principios bien conocidos de la biología evolutiva (competencia, mutación, reproducción y selección natural), la hipótesis de los mercados adaptativos muestra cómo estas fuerzas, al actuar sobre inversores e instituciones individuales, influyen en la eficiencia de los mercados y en la disminución y disminución de los productos de inversión, empresas, industrias y, en última instancia, fortunas.

La hipótesis de los mercados adaptivos comienza con la premisa de que el comportamiento individual es una colección de reglas de pulgar, o heurísticas, producidas a través de un proceso de selección natural. Al igual que en la naturaleza, los inversores aprenden a comportarse de manera que sean propicias para la supervivencia. Si el entorno permanece estable durante largos períodos, terminaremos con heurísticas apropiadas para ese entorno. Si el entorno cambia, es posible que ciertas heurísticas ya no sean útiles. Aquellos que se adapten al nuevo entorno desarrollando un mejor conjunto de heurísticas prosperarán y tendrán más probabilidades de transmitir esas adaptaciones a las generaciones posteriores.

Las personas en los mercados financieros desarrollan heurísticas para hacer frente a diversos desafíos económicos. Por ejemplo, los inversores de valor han desarrollado una heurística que implica la compra de acciones cuando los precios de mercado están por debajo de sus valores intrínsecos, y, con el tiempo, este enfoque ha tenido éxito. Sin embargo, cuando el entorno cambia, como ocurrió en el mercado bursátil estadounidense entre 1992 y 2000, la heurística existente puede no ser adecuada para el nuevo entorno. En tales casos, podemos observar sesgos conductuales, acciones que parecen irracionales. Por ejemplo, el legendario inversor Julian Robertson experimentó enormes pérdidas a finales de la década de 1990 y, como resultado, cerró su fondo de cobertura en marzo de 2000. En retrospectiva, sabemos que la heurística de Robertson habría tenido un éxito extraordinario si hubiera persistido con ellos durante unos meses más, cuando el entorno del mercado volvió a pasar del crecimiento al valor.

Bajo la hipótesis de los mercados adaptivos, abundan los sesgos conductuales. Los orígenes de tales sesgos son, en muchos casos, heurísticas que se han trasladado de contextos no financieros. Por ejemplo, ciertas formas de comportamiento de riesgo «irracional», como la tendencia a asumir riesgos mayores durante una racha de pérdidas, pueden haber dado a nuestros antepasados cazadores-recolectores ventajas en la naturaleza, pero sirven a la gente mal en los mercados financieros hoy en día. La riqueza de la dinámica del mercado proviene de las interacciones de personas con diferentes heurísticas, de la misma manera que la riqueza de la selva amazónica es creada por las interacciones de diferentes especies, cada una con sus propias fortalezas y debilidades adaptativas. Después de la caída del mercado bursátil estadounidense de 1929, por ejemplo, la mayoría de los inversores estadounidenses se volvieron muy reacios al riesgo, lo que redujo la oferta de capital al mercado bursátil y arrojó una prima de riesgo bursátil más alta (la diferencia entre el rendimiento esperado de las acciones y un activo seguro, como los bonos del gobierno). Por el contrario, la población actual de inversores en el mercado de valores consiste en una gran proporción de individuos más jóvenes y aparentemente más tolerantes al riesgo que desarrollaron su heurística durante un período de gran prosperidad económica. No es sorprendente que, si se mide en los últimos años, la prima de riesgo de equidad haya disminuido. ¿Son irracionales los inversores actuales, o fueron irracionales los inversores alrededor de la época de la Gran Depresión? La respuesta no es ninguna. Las preferencias están moldeadas por las fuerzas de selección natural que operan en un entorno económico determinado, por lo que no debemos esperar que los inversores de los años 30 se comporten como los inversores de los años 90.

En el ámbito de los mercados adaptativos, «racionales» y «sesgados» se convierten en cualidades menos significativas que «aptos» y «adaptables». En lugar de competir por alimentos, agua y compañeros, los participantes del mercado compiten por la riqueza, y la selección de los negocios más exitosos refuerza la heurística que produce riqueza. La extraordinaria competitividad de los mercados financieros globales y las recompensas de gran tamaño que van a los jugadores más aptos sugieren que la selección darwiniana está trabajando para determinar el perfil del inversor exitoso. Después de todo, los participantes fracasados del mercado, los que siguen tomando decisiones desadaptativas, son finalmente eliminados de la población. En el mundo de perro-come-perro de la hipótesis de los mercados adaptivos, es la supervivencia de los más ricos.

A version of this article appeared in the March 2006 issue of Harvard Business Review. — Andrew W. Lo Via HBR.org