Estudio: Cuando las acciones de los directores ejecutivos están a punto de transferirse, recortan la inversión para aumentar el precio de las acciones

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¿Las empresas actuales están plagadas de cortoplacismo? La narración es convincente. Los ejecutivos recortan la inversión para alcanzar los objetivos de beneficios a corto plazo y generar el pago de bonificaciones, según el argumento. Los impulsan los accionistas a corto plazo, a quienes solo les importa ganar dinero rápido, en lugar de hacer crecer la empresa a largo plazo. Además, las inversiones a largo plazo —como reducir las emisiones de carbono, desarrollar medicamentos de gran éxito o formar a los trabajadores— benefician más que solo a los accionistas. Por lo tanto, la acusación de que las empresas están despriorizando hace que las empresas ya no sirvan a la sociedad.

Pero a pesar de lo común que se ha vuelto la acusación de cortoplacismo, es sorprendentemente difícil encontrar pruebas rigurosas de cortoplacismo. El ochenta por ciento de los directores financieros dicen que recortarían la inversión para cumplir sus objetivos de beneficios, pero lo que dicen no es necesariamente lo que hacen. Un reciente Estudio de McKinsey descubrió que un índice de «largo plazo» (incluido el importe que invierte una empresa) está correlacionado con la rentabilidad bursátil futura a largo plazo, lo que sugiere que el largo plazo da sus frutos. Pero la causalidad podría ir fácilmente en sentido contrario. Cuando las perspectivas a largo plazo de una empresa son peores, debería invertir menos. Esto se enseña en cualquier clase de Finanzas 101 y es presumiblemente lo que McKinsey aconseja a sus clientes.

Entonces, ¿existe el cortoplacismo? Y si es así, ¿cuál es la causa subyacente?

Esto es lo que Vivian Fang, Katharina Lewellen y yo nos propusimos estudiar. Queríamos ver si los paquetes salariales de los directores ejecutivos fomentaban el cortoplacismo, si los directores ejecutivos recortan la inversión para hacer subir el precio de las acciones a corto plazo de su empresa y, luego, retirar sus acciones.

Pero es extremadamente difícil documentar la causalidad y no simplemente la correlación. Digamos que descubrimos que un CEO recorta la inversión y luego vende sus acciones. Una interpretación es que recortan la inversión para sacar dinero. Pero otra es que las perspectivas a largo plazo de su empresa son malas. Esto hace que el CEO (correctamente) recorte la inversión y también (racionalmente) venda sus acciones. Por lo tanto, hay una correlación entre la inversión y las ventas, pero no una causalidad.

No estudiamos cuántas acciones vende el CEO, sino cuántas acciones está previsto que se cedan. Esta es la idea: las acciones de los directores ejecutivos vienen con un período de vesting o bloqueo. Solo una vez que termine este período pueden vender, y normalmente lo hacen, para diversificar sus inversiones personales. Así que, cuando el bloqueo vence, el CEO se preocupa por el precio de las acciones. Pero el bloqueo que vence hoy se debe a la decisión del consejo de administración de hace varios años de conceder las acciones. Es poco probable que en ese momento el consejo hubiera conocido las perspectivas actuales de la empresa. Por lo tanto, es poco probable que la decisión de conceder acciones en aquel entonces y, por lo tanto, el hecho de que las acciones se vendan hoy en día, se deba a factores que también determinen la inversión. Al centrarnos en cuándo se ceden las acciones y no en cuando los directores ejecutivos venden acciones, podemos demostrar la causalidad, no solo la correlación, desde las preocupaciones patrimoniales personales de los directores ejecutivos hasta los recortes en la inversión.

Nosotros encontrar que cuanto más capital tienen los directores ejecutivos invirtiendo en un trimestre determinado, más recortan la inversión. Este resultado es válido para cinco medidas de inversión diferentes y tanto para la adquisición de acciones como para la adquisición de opciones. Además, la adquisición de acciones tiene una correlación positiva con que el CEO apenas cumple las previsiones de beneficios de los analistas, lo que sugiere que hace que el CEO se centre en los beneficios a corto plazo más que en las inversiones a largo plazo.

Ese resultado concuerda con el comportamiento a corto plazo, pero hemos considerado una interpretación alternativa. ¿Podrían los recortes de inversión ser realmente eficientes? Quizás la preocupación por el precio de las acciones sea motivadora, porque inducen al CEO a tomar decisiones difíciles, como reducir el despilfarro de inversiones. Si es así, esperaríamos que el CEO mejorara la eficiencia también de otras maneras, como aumentar el crecimiento de las ventas o reducir otros gastos. Y no encontramos pruebas de ello.

Además, en un nuevo periódico con Vivian y Allen Huang, nuestro objetivo es documentar con mayor precisión las consecuencias a largo plazo de los incentivos a corto plazo. Para ello, estudiamos las recompras de acciones y las fusiones y adquisiciones, ya que, a diferencia de los recortes de inversiones, podemos medir la rentabilidad a largo plazo de estas acciones, ya que tienen una fecha de anuncio clara. Descubrimos que cuanto más capital de adquisición tenga el CEO en un trimestre determinado, mayor será la probabilidad de recompras y fusiones y adquisiciones. Como podrían ser los recortes de inversiones, las recompras y las fusiones y adquisiciones bueno más que malo, pero descubrimos que la adquisición de acciones lleva al mal tipo. Se asocia a rentabilidades a corto plazo más altas en ambas decisiones, pero a rentabilidades a largo plazo significativamente más bajas. En resumen, la adquisición de acciones alienta a los directores ejecutivos a tomar medidas con consecuencias destructivas a largo plazo.

¿Qué significa todo esto para la paga de los directores ejecutivos? Existe la creencia generalizada de que hay que reformar la remuneración de los directores ejecutivos, pero las reformas propuestas suelen centrarse en la nivel de la paga. Nuestra investigación sugiere que el horizonte de la remuneración es más importante: afecta a los incentivos del CEO para invertir, con importantes implicaciones para el éxito a largo plazo de la empresa y su contribución a la sociedad. Reducir los salarios a la mitad ganará más titulares que ampliar el horizonte de vesting de, por ejemplo, tres a cinco años, pero es probable que esto último sea mucho más importante. De hecho, el gobierno del Reino Unido libro verde sobre el gobierno corporativo ha propuesto esta prórroga, y la del fondo soberano noruego principios de remuneración aboga por convertir al CEO en accionista a largo plazo.

Reducir el nivel salarial de los directores ejecutivos tiene como objetivo redistribuir la parte del pastel del CEO entre otras partes interesadas. Pero dado que la parte del CEO es pequeña para empezar (en las grandes firmas estadounidenses, representa solo el 0,05% del valor de la empresa), el resultado sería insignificante. Aumentar el horizonte salarial alentará al CEO a invertir en el éxito a largo plazo de la empresa, haciendo crecer el pastel en beneficio tanto de los accionistas como de la sociedad.