¿Sigue siendo riesgosa la inversión extranjera en infraestructura?

La inversión privada en infraestructura vuelve a estar de furia entre los inversores extranjeros y entre los gobiernos de los países en desarrollo de Asia, América Latina y África. Se están comprometiendo miles de millones de dólares al capital y a la deuda de las centrales eléctricas, carreteras de peaje, puertos y aeropuertos e instalaciones de telecomunicaciones. Las conferencias sobre el tema se multiplican. Su popularidad se refleja en el Informe sobre el desarrollo mundial 1994: Infraestructura para el desarrollo. Además, existe un surtido considerable y creciente de revistas que abordan temas relacionados con la financiación internacional de la infraestructura, dos ejemplos son Financiación de infraestructura y Financiación de proyectos internacional. A medida que las instituciones multilaterales y los gobiernos de los países en desarrollo cortejan con entusiasmo a los inversores, hay muchas pruebas de que la inversión en infraestructura tiene una gran demanda. Se proyecta el informe anual de 1992 de la Corporación Financiera Internacional $ 200 000 millones al año en inversiones en infraestructura en la década de 1990, la mitad de los cuales se destinarían a la electricidad. El Banco Asiático de Desarrollo pide$ 1 billón para la región a finales de siglo.

Sin embargo, los gerentes no deberían dejarse llevar por la furia actual. Basta con considerar acontecimientos como los ocurridos recientemente en Bangkok en una autopista de peaje para recordar que las inversiones extranjeras en infraestructura pueden ser tan problemáticas hoy como en épocas anteriores. (Consulte el inserto «Historias pasadas y presentes»). En 1993, el gobierno de Tailandia ordenó unilateralmente la apertura de una carretera de peaje privada y redujo la cantidad que sus propietarios extranjeros podían cobrar en peajes. Esto debería recordar al inversionista cauteloso de los tranvías, ferrocarriles, centrales eléctricas y sistemas telefónicos de América Latina y grandes partes de Asia, que casi todos —aunque financiados en gran medida por empresas estadounidenses, canadienses y europeas a finales del siglo XIX a mediados del siglo XX— finalmente cayeron en la nacionalización o un destino similar. ¿Han cambiado las condiciones lo suficiente para justificar que los servicios públicos estadounidenses y extranjeros, los fabricantes de equipos, las empresas de ingeniería y construcción y otros inversores gasten miles de millones de dólares en lo que antes era un negocio tan arriesgado? ¿Cómo pueden los inversores gestionar estos riesgos?

Historias pasadas y presentes

Una historia antigua: los tranvías brasileños

Los primeros tranvías eléctricos de Brasil fueron construidos en 1891 por Thomson-Houston Company de Lynn, Massachusetts, que al año siguiente se convirtió en la Compañía General Electric. GE continuó construyendo la mayoría de las primeras líneas eléctricas en Brasil y en toda América Latina, a menudo conservando la propiedad. Pronto, otros jugadores entraron en el campo y, en 1907, un grupo canadiense había creado el primer gran imperio de tranvías de Sudamérica, con la mayor parte de las líneas de Río de Janeiro y São Paulo, así como una variedad de compañías de telefonía, gas y agua. Los canadienses se opusieron con amargura y públicamente una poderosa familia brasileña, los Guinles, que también buscaban el control de los servicios públicos en las principales ciudades. La disputa afectó profundamente las actitudes de los brasileños hacia los tranvías de propiedad extranjera. Como resultado de los disturbios callejeros y la destrucción a gran escala de equipos en la ciudad de Salvador, los canadienses redujeron sus esfuerzos de expansión y en 1912 consolidaron sus activos en Tracción, Luz y Energía brasileñas.

American & Foreign Power, la filial de GE, finalmente se unió a la refriega y adquirió 333 empresas de servicios públicos solo en Brasil, con sistemas de tranvías en 13 ciudades brasileñas. Sin embargo, en 1933, el creciente sentimiento antiyanqui llevó a la congelación de las tarifas de tranvía a su nivel de 1909. Cierran varias pequeñas empresas. Otros cambiaron a coches cerrados para aumentar el cobro de tarifas. Estos coches eran claramente impopulares entre los pilotos debido al calor (y quizás por la mejor recaudación de tarifas).

Sin embargo, en vísperas de la Segunda Guerra Mundial, las compañías norteamericanas operaban aproximadamente dos tercios de los sistemas de tranvías de Brasil. La combinación letal de escasez de piezas, el aumento de los costos de la energía hidroeléctrica y el efecto de la inflación en las tarifas fijas llevaron a las empresas a reducir el servicio y, en algunos casos, a abandonar el negocio. En 1947, Brazilian Traction vendió su sistema de São Paulo a la junta municipal de transporte, que luego aumentó las tarifas en 250% . Los ciudadanos de los disturbios suplicaron el regreso de los extranjeros y las tarifas bajas. Pero, en 1950, un nuevo presidente había prometido librar a Brasil de las corporaciones extranjeras. AFP y la mayoría de los demás inversores extranjeros estaban muy dispuestos a vender sus sistemas de tranvías no rentables a los brasileños. En 1960, solo el sistema de Río de Brazilian Traction seguía siendo propiedad extranjera; esta última retención fue la del resto cuando fue adquirida por el estado en enero de 1965.

Una historia reciente: la autopista de peaje de Bangkok

Para ayudar a aliviar la horrible congestión del tráfico de Bangkok, se concedió a un consorcio liderado por Japón una concesión de 30 años para construir una carretera de peaje de 12 millas en la ciudad. Justo cuando parte de la carretera estaba a punto de abrirse en 1993, la Autoridad Tailandesa de Expressway y Tránsito Rápido (ETA) se refrenó al peaje de 30 baht que se había especificado en el contrato. Dudando en absorber la reducción propuesta de peaje de 10 baht, el consorcio privado retrasó la apertura de los tramos de carretera terminados e interrumpió la construcción cuando sus prestamistas suspendieron el crédito. Afirmando temer disturbios por parte de los automovilistas frustrados que estaban enojados por no poder usar la autopista, la ETA obtuvo una orden judicial para forzar la apertura de la carretera e insistió en reabrir las negociaciones para resolver este y otros asuntos pendientes. Kumagai Gumi, el principal inversor, supuestamente con más de$ 100 millones de expositores, y sus banqueros, con aún más en juego, gritaron mal, acusando públicamente al gobierno tailandés de nacionalizar el proyecto. Eventualmente, Kumagai vendió sus 65% interés. Y todo esto ocurrió en un país que se considera muy hospitalario para la inversión extranjera directa.

Érase una vez

La historia de American & Foreign Power (AFP) ilustra la historia de la inversión extranjera en infraestructura latinoamericana. (Consulte el inserto «Historias pasadas y presentes»). La otrora poderosa compañía energética global nació a finales del siglo pasado cuando General Electric se encontró financiando, poseyendo y operando propiedades de servicios públicos como resultado de su negocio de fabricación de equipos. En 1905, GE creó la Electric Bond and Share Company, una sociedad de cartera que se aventuró por primera vez fuera de los Estados Unidos en 1917 a Panamá. En ese año, el interés de GE por vender equipos y el interés del gobierno estadounidense por fuentes de energía estables para el Canal de Panamá coincidieron. En 1919, con el estímulo del gobierno estadounidense, GE se hizo cargo de una planta en Guatemala que el gobierno guatemalteco había confiscado como propiedad alemana, y la empresa pronto adquirió participaciones adicionales en Cuba (también originalmente propiedades alemanas) y en Brasil.

American & Foreign Power se estableció en 1923 para mantener las acciones ordinarias de las empresas de servicios públicos de GE en el extranjero, que en 1925 GE había roto con el fin de disiparle las sospechas del gobierno estadounidense de un «fideicomiso de poder». En 1930, AFP había ampliado su base de inversiones y clientes en un factor de diez. Finalmente, poseía propiedades en 11 países latinoamericanos, China e India. Una de las favoritas del mercado especulativo, las acciones de AFP alcanzaron$ 200 en 1929. El precio de las acciones cayó a$ 6 en 1931, y las remisiones de dividendos fueron bloqueadas por los países anfitriones durante la década de 1930. Después de la Segunda Guerra Mundial, la demanda de energía aumentó, pero los gobiernos limitaron las subidas de tipos en entornos cada vez más inflacionarios. Como resultado, la creciente demanda estuvo acompañada de pérdidas de ingresos y el capital no estaba disponible para satisfacer las nuevas necesidades. La expansión se detuvo en México, por ejemplo, debido a los graves retrasos en los aumentos de las tasas. Luego, Argentina nacionalizó una gran parte de los activos de AFP. Siguieron las ventas forzosas en Colombia, Shanghái e India. En 1949, las acciones de la compañía oscilaban entre$ 1 y$ 3 por acción.

Pero los recuerdos resultaron cortos, y el futuro prometedor que se preveía para el negocio de la energía en un brillante folleto promocional de 1953 se parece incómodamente al futuro prometido en los folletos de hoy. Los ingresos de explotación subieron; se alcanzaron los precios de las acciones$ 18. De nuevo, el auge se detuvo repentinamente: En 1960, Cuba expropió sin compensación 29% de la capacidad de generación de AFP en el extranjero, y México compró activos de AFP a costos de reemplazo aproximados. Argentina y Chile dieron bonos por los activos restantes del país, cuyo producto tuvo que reinvertirse en actividades no relacionadas con servicios públicos en el país. Las participaciones en Venezuela, Colombia y Brasil desaparecieron. Con solo intereses menores en Centroamérica, AFP estaba prácticamente fuera del negocio de servicios públicos.

Durante la década de 1960, las participaciones de AFP en los países latinoamericanos prácticamente desaparecieron en una oleada de expropiaciones.

Se podrían contar historias similares para Brazilian Light & Power, International Telephone and Telegraph (ITT), Stone and Webster, Public Utility Holding Corporation of America, la empresa canadiense de Luz y Energía Mexicana y docenas de otros pioneros estadounidenses, canadienses y europeos de servicios públicos y ferrocarriles en América Latina. Lo mismo cabe decir de los intereses belgas en los tranvías de El Cairo y de las tenencias holandesas de energía, ferrocarril y comunicaciones en las antiguas Indias Orientales Neerlandesas (ahora Indonesia). Durante la posguerra, numerosos proyectos en el Tercer Mundo pasaron a ser propiedad del gobierno.

¿Qué condenó a las inversiones en infraestructura del pasado? Hay explicaciones que compiten entre sí. El nacionalismo es el más optimista de todos ellos. Esta hipótesis explica la toma de la infraestructura de propiedad extranjera como resultado del sentimiento anticolonial que arrasó en el Tercer Mundo cuando las antiguas colonias se independizaron durante las décadas de 1950 y 1960. La teoría es que a medida que estos países maduran y la ideología asociada al anticolonialismo desaparece, los inversores extranjeros son bienvenidos de nuevo. Las condiciones que causaron los tiempos difíciles han terminado; el futuro parece prometedor. Hay mucho que decir sobre esta visión del mundo. La mayoría de los países en desarrollo que alguna vez criticaron la inversión extranjera ahora la corteja con entusiasmo, ya sea para manufacturas, minería, plantaciones o infraestructura.

Sin embargo, esta explicación parece demasiado sencilla dado que las absorciones ocurridas en América Latina se produjeron cuando las naciones latinoamericanas estaban más alejadas de su pasado colonial que las naciones en desarrollo de África y Asia en la actualidad. Según un conjunto de ideas más elaborado, la década de 1980 trajo cambios que mejoraron permanentemente las actitudes hacia la inversión extranjera en todo el Tercer Mundo.

En primer lugar, el afán de los bancos en la década de 1970 por prestar petrodólares, la abundancia de ayuda externa y, en algunos países, los ingresos inesperados derivados de los altos precios de las materias primas significaron que el desarrollo de infraestructuras y minas costosas podía financiarse con dinero recaudado o prestado por el gobierno. Sin embargo, en la década de 1980 se produjo una caída de los precios del petróleo, la crisis de la deuda y actitudes negativas hacia la ayuda exterior en los países ricos, lo que dio lugar a un fuerte descenso de las fuentes fáciles de capital. Los inversores extranjeros parecían ser la única opción que quedaba. Tanto los inversores existentes como los nuevos podían estar seguros de un trato favorable porque los países en desarrollo no podían darse el lujo de maltratarlos y corrían el riesgo de asustar a otros inversores que tanto necesitaban.

En segundo lugar, la confianza en sí mismos estaba aumentando en muchos países en desarrollo. La nueva generación de burócratas mejor educados pensaba que podía domesticar a la corporación transnacional. Los viejos problemas de los precios de transferencia, los altos ratios deuda-capital e incluso la intervención política por parte de los inversores extranjeros parecían manejables. Los nuevos funcionarios confiaban en que podrían llegar a buenos tratos.

Sin embargo, las nuevas actitudes pueden no ser tan duraderas como sugiere la reconfortante hipótesis; también puede haber algo especial en la infraestructura que aumente el riesgo. Debe reconocerse que los proyectos de infraestructura, junto con la minería y las plantaciones, han sufrido absorciones en el pasado con mucha más frecuencia que otros tipos de inversión extranjera. Estas industrias parecen ser más riesgosas para el inversor extranjero independientemente de la hora y el lugar. De hecho, se han producido ataques recientes a proyectos de infraestructura en algunos países que, por lo demás, han sido muy amigables con la inversión extranjera. Indonesia, por ejemplo, cortejaba a los inversores extranjeros en 1979 cuando exigió que ITT vendiera sus instalaciones de telecomunicaciones al gobierno. (Véase el inserto «Un cuento con moraleja: ITT e Indosat»). Del mismo modo, en 1993, cuando surgió el conflicto por la autopista de peaje de Bangkok, Tailandia habría estado en lo más alto de la lista de países que eran hospitalarios para la inversión extranjera.

Un cuento con moraleja: ITT e Indosat

En 1967, ITT llegó a un acuerdo con el gobierno de Indonesia para la instalación y gestión de las telecomunicaciones internacionales en ese país. Según el acuerdo, la filial de ITT, Indosat, tendría «la responsabilidad exclusiva de la gestión, operación y mantenimiento de las instalaciones» en virtud de un contrato de arrendamiento de 20 años, y pagaría al gobierno 50% de los beneficios netos en lugar de todos los impuestos. El monopolio otorgaba aranceles mínimos garantizados a ITT pero no incluía tasas máximas ni límites en las tasas de rentabilidad.

Durante la década de 1970, Indonesia tuvo un auge, al igual que el negocio de las telecomunicaciones y los beneficios de ITT. En 1979, surgió una disputa cuando ITT se negó a cumplir con una solicitud del gobierno de tender un cable adicional (para algunos$ 12 millones) entre Medan y Penang. Según la empresa, el proyecto no era económico. Para que el gobierno no buscara un curso de acción alternativo, ITT recordó al gobierno que el acuerdo que había alcanzado otorgaba a ITT el monopolio del servicio telefónico extranjero para toda Indonesia. Se dijo que el Presidente Suharto estaba descontento de que la aprobación de ITT fuera necesaria y reaccionó muy desfavorablemente a la carta de Indosat. El presidente nombró a un asesor de confianza para eliminar el obstáculo.

En la revisión subsiguiente, el gobierno argumentó que el acuerdo de 1967 era incompatible con la Constitución de 1945, que reserva para el control estatal «ramas de producción importantes para el Estado y que afectan la vida de la mayoría de las personas». La propiedad estatal de Indosat se consideró la mejor solución. El 19 de septiembre de 1980, los funcionarios de ITT (y el embajador de Estados Unidos en Indonesia) fueron notificados por carta de las «preocupaciones fundamentales del gobierno sobre las implicaciones legales y económicas del acuerdo». El mismo día, se aseguró a los acreedores de la empresa que el gobierno cumpliría con las obligaciones de la empresa.

A finales de año, Indosat había sido asumido por el gobierno por$ 43 millones: más del triple del valor contable declarado, pero entre un tercio y la mitad de la cantidad que ITT reclamó como valor de Indosat como empresa en marcha. Irónicamente, en 1994 Indosat había vendido acciones en una bolsa de valores estadounidense y se decía que buscaba socios extranjeros.

Los peligros del trato obsolescente

Raymond Vernon ha presentado una explicación menos optimista para la decepcionante historia de los proyectos de infraestructura extranjeros en La soberanía a raya: la propagación multinacional de las empresas estadounidenses (Libros básicos, 1971). Vernon ha llamado a esta explicación la ganga obsolescente, y contiene advertencias que son relevantes hoy en día. La teoría comienza con un principio simple: la mayoría de los países preferirían firmemente la propiedad local a la propiedad extranjera, independientemente de la industria, pero sobre todo en sectores importantes y visibles. Los extranjeros solo son aceptables si los beneficios superan abrumadoramente los costos económicos y políticos.

La teoría comienza con un principio simple: la mayoría de los países preferirían encarecidamente la propiedad local a la propiedad extranjera.

En muchos casos, los beneficios de los proyectos de propiedad extranjera son bastante claros al comienzo de una inversión, cuando aportan capital, tecnología o acceso a mercados extranjeros que de otro modo no se pueden obtener fácilmente. En algunos tipos de proyectos, los beneficios parecen continuar a lo largo de los años. Las plantas de fabricación de alta tecnología pueden recibir nueva tecnología del extranjero, por ejemplo, años después de haber comenzado a operar. O, si el inversor aprovecha sus vínculos o su buena reputación con clientes extranjeros para exportar, las ganancias de la presencia continua del extranjero pueden ser visibles en forma de exportaciones que desaparecerían si el extranjero dejara de estar presente.

Sin embargo, algunas empresas (como las inversiones en minería y plantaciones), y las inversiones en infraestructura en particular, son muy diferentes. No reciben una afluencia continua de tecnología; no venden en el extranjero; y el capital no sigue fluyendo. Además, si el extranjero se va, el proyecto de infraestructura permanecerá. La infraestructura (como las minas y los árboles) es mucho menos portátil que los tornos o las máquinas de coser. Como resultado, la presencia del extranjero puede dejar de considerarse esencial para el funcionamiento de la instalación, ya sea la carretera de peaje, el puerto o la central eléctrica.

Si bien los beneficios de una presencia extranjera se hacen menos evidentes con el tiempo, es probable que los costos de la inversión extranjera en infraestructura sean cada vez más evidentes. Aunque los pagos de intereses de los fondos tomados en préstamo son una fuga regular de las divisas de un país, terminan cuando vence la deuda, mientras que los dividendos no solo requieren divisas sino que suelen crecer con el tiempo. Lo que los extranjeros obtienen como dividendos es probable que se compare con los costos de los préstamos bancarios, y la corriente de dividendos rara vez sale bien en la comparación. Como resultado, lo que antes parecía un trato razonable empieza a parecer explotación extranjera.

Es más probable que la política se oponga al inversor extranjero en proyectos de infraestructura que en otros proyectos. Las tarifas de electricidad, las tarifas de las carreteras de peaje, las facturas de teléfono y otros cargos similares suelen ser notablemente visibles para un amplio espectro de usuarios, tanto consumidores minoristas como clientes industriales. De hecho, la experiencia reciente ha demostrado que los inversores a menudo deben subir las tasas desde el principio, especialmente en las antiguas empresas de servicios públicos estatales, pero las subidas de precios centran la atención desfavorable en el inversor. Además, la posición de monopolio del proyecto de infraestructura típico hace que los cargos de explotación sean demasiado fáciles de recaudar.

Motivos de preocupación

Las cifras recientes sobre expropiaciones indican pocos motivos para el pesimismo. Las absorciones han sido sorprendentemente raras en los últimos años. El resurgimiento del entusiasmo tanto por parte de los nuevos inversores como de los antiguos sugiere que los inversores creen en el cambio. Entre los principales actores actuales se encuentran Mission Energy, Enron, Hopewell Holdings, British Gas, National Power (también británica), Electricité de France, Siemens, ABB Energy Ventures, Nordic Power Invest, Mitsubishi y Sumitomo, entre otros, aunque la lista no es exhaustiva en absoluto. Tal vez irónicamente, al menos uno de los nuevos inversores extranjeros, Telefónica de España, fue filial de una otrora poderosa empresa multinacional de infraestructuras, ITT. En algunos casos, esta antigua filial de ITT tiene ahora participación en propiedades nacionalizadas de su propia matriz anterior.

Pero la manada puede estar equivocada. Muchos de los factores subyacentes que llevaron a la nacionalización en el pasado no han cambiado mucho. En primer lugar, un mayor grado de desarrollo no parece conducir a una reducción simultánea de la preocupación por la propiedad extranjera. En el mismo momento en que Estados Unidos estaba diciendo a los países en desarrollo que cortejaran a los inversores extranjeros, los propios Estados Unidos estaban introduciendo controles sobre las adquisiciones extranjeras. Además, Estados Unidos sigue restringiendo la inversión extranjera en el transporte marítimo costero, las líneas aéreas y las comunicaciones. La sospecha de propiedad extranjera parece inherente al estado-nación.

Un mayor grado de desarrollo no parece reducir la preocupación por la propiedad extranjera.

En segundo lugar, los proyectos de infraestructura siguen siendo muy vulnerables a los ataques de los políticos de la oposición que buscan formas de desacreditar a un gobierno. La infraestructura sigue asociada a las alturas dominantes de una economía; muchas inversiones siguen teniendo características de monopolios naturales. Es fácil para un partido de oposición apelar al nacionalismo alegando que el gobierno vendió a los extranjeros al permitirles controlar la infraestructura crítica.

En tercer lugar, la necesidad continua de un país anfitrión de otras inversiones extranjeras puede no proporcionar tanta seguridad a un inversor amenazado. La historia de los países que han nacionalizado empresas extranjeras sugiere que el miedo inculcado a otros inversores es muy efímero. Los inversores extranjeros regresaron rápidamente al Perú tras la nacionalización de las participaciones de inversores estadounidenses; la mayoría de los inversores extranjeros ni siquiera se dieron cuenta de la adquisición de ITT por parte de Indonesia.

En cuarto lugar, los gobiernos pueden llegar a sentir que los acuerdos que alcanzaron inicialmente no son tan buenos como se han hecho creer. Los costos del capital asociados a la propiedad extranjera han sido muy superiores a los costos de la deuda pública. Los inversores extranjeros, por su parte, se han visto protegidos del riesgo mediante contratos de compra o pago en los que el gobierno debe pagar, por ejemplo, la electricidad la use o no, y mediante estructuras tarifarias que garantizan ciertos rendimientos.

En quinto lugar, los gobiernos no son organismos unificados. Una unidad gubernamental puede atacar por sí sola, a veces en contra del interés nacional. En el caso de la autopista de peaje de Bangkok, por ejemplo, parece que la Autoridad de Autopistas y Tránsito Rápido actuó por sí sola para defender sus intereses. Sus temores a los disturbios por una carretera terminada pero sin abrir probablemente la llevaron a ignorar cualquier preocupación nacional primordial con la inversión extranjera.

Por último, aunque las expropiaciones reales son poco comunes, nuevos enfoques como la regulación de precios, las restricciones a los permisos de trabajo para los gerentes extranjeros, la renegociación de contratos e incluso las compras pueden inclinar la balanza a favor de la nación anfitriona.

Minimización de riesgos

Dado que los países receptores pueden, por varias razones, considerar la inversión extranjera en infraestructura como una ganga obsoleta, ¿cómo pueden los inversores reducir sus riesgos? Varias medidas pueden ayudar a las cosas:

Elige el negocio adecuado.

No todas las empresas, o partes de una empresa, son igualmente sensibles. Los que tratan directamente con el público suelen estar mucho más sujetos a presiones políticas, por ejemplo, que los que solo venden «al por mayor». Una autopista de peaje probablemente sea una empresa más arriesgada que la energía eléctrica mayorista. La energía eléctrica mayorista también es probablemente un negocio más seguro que la distribución minorista de energía, al menos desde el punto de vista político.

Los inversores deben buscar excepciones a la regla si van a invertir en infraestructura.

El negocio adecuado también es aquél en el que es necesaria la presencia continua del inversor extranjero. En infraestructura, sin embargo, las razones comunes de la presencia extranjera suelen estar ausentes: la ejecución de la mayoría de los proyectos de infraestructura no es técnicamente compleja. Las exportaciones rara vez están involucradas. La aportación continua de capital no suele estar en las cartas. Por lo tanto, los inversores deben buscar excepciones a la regla si van a invertir en infraestructura.

Cuídate en nuevos tipos de proyectos.

Hay pocos precedentes para la inversión privada en una serie de áreas en las que ahora se buscan inversores extranjeros. Las autopistas, por ejemplo, han sido propiedad del estado durante mucho tiempo; hay poca historia que contemplar. Del mismo modo, la inversión extranjera privada en aeropuertos y polígonos industriales es un fenómeno reciente. En tales casos, los inversores sabios preguntarán qué importancia tendrá su presencia continua y qué tan sensible parecerá la propiedad extranjera dentro de unos años.

Evite problemas de capacidad.

En el pasado, la nacionalización se ha precipitado a menudo por el fracaso de los inversores en crear capacidad para satisfacer la creciente demanda. En América Latina, las empresas extranjeras dudaron en añadir capital porque las ganancias se vieron limitadas por los rezagados aumentos de las tasas, pero estas limitaciones de capacidad provocaron mayores presiones para hacerse cargo de la empresa extranjera. En el caso de Indosat, un factor importante en la iniciativa de nacionalización parece haber sido la renuencia de ITT a participar en un proyecto de cable submarino Medan-Penang.

Minimiza el capital, maximiza la deuda.

La historia de las nacionalizaciones sugiere que, en una crisis, es más probable que se cumplan las obligaciones de deuda que las obligaciones de capital. Esto parece ser cierto incluso si la deuda está en manos de las mismas partes que poseen el capital.

Las relaciones deuda-capital pueden ser más difíciles de manipular cuando los socios locales están presentes o cuando las acciones se venden en el mercado bursátil local o, finalmente, al gobierno. Parece que algunos políticos ven las ventajas de afirmar que el país habría estado mucho mejor con las obligaciones de deuda que con las obligaciones de capital o que deberían haberse llegado a mejores acuerdos. La afirmación es aún más poderosa cuando se considera que el extranjero está aliado con poderosas élites locales que comparten las ganancias.

La fase I del proyecto de energía privada de Paiton, un proyecto energético en Indonesia, sugiere posibilidades. Indonesia ha sido líder en la búsqueda de inversión privada extranjera en instalaciones eléctricas, y el proyecto Paiton se creó de modo que hasta 50% del capital de base podría ser en forma de préstamos subordinados de socios de capital extranjeros. Los préstamos, según el acuerdo, se tratarán como capital para determinar los precios de compra. Sin embargo, se puede estar seguro de que los inversores extranjeros no quieren que los préstamos subordinados se traten como capital cuando se trata del cálculo del impuesto sobre la renta o en el caso de la expropiación.

Por supuesto, los gobiernos pueden limitar la relación deuda/capital, al ver las consecuencias negativas de la deuda para los ingresos del impuesto sobre la renta. Incluso cuando se aceptan, los altos ratios deuda-capital conllevan sus propios riesgos. Es probable que hagan que los rendimientos de las acciones parezcan incluso más altos de lo que parecerían de otra manera. Esto por sí solo puede aumentar la probabilidad de que el gobierno actúe.

Considere acuerdos innovadores.

La problemática historia de las inversiones mineras sugiere que los acuerdos pueden estructurarse de manera que se reduzcan los riesgos. Hay dos características que moderan parte del riesgo político y aumentan la estabilidad de un acuerdo.

En primer lugar, los contratos de trabajo y de servicios para los minerales separan la cuestión de la propiedad de la cuestión del control y las ganancias, de modo que resulta más difícil cobrar que los activos nacionales se están entregando a extranjeros. Los acuerdos de distribución de la producción van un paso más allá al dividir la producción entre el país anfitrión y las empresas extranjeras de manera que los pagos a los extranjeros sean menos visibles y tolerables. En algunos acuerdos mineros, las cuestiones divisivas sobre quién tiene el control de la gestión se han resuelto clasificando las decisiones en dos grupos: aquellos en los que es probable que coincidan los intereses del inversor y del gobierno anfitrión y aquellos en los que pueden surgir diferencias. Las distintas clases de decisiones son manejadas por distintos mecanismos. El tema de muchas de las innovaciones es que la propiedad, el control y los flujos financieros pueden empaquetarse de formas no convencionales para satisfacer las necesidades de rentabilidad y control de ciertas decisiones de los inversores y, al mismo tiempo, abordar algunos de los problemas políticos asociados con la participación extranjera en áreas de la economía. Probablemente haya mucho margen para innovaciones similares en los acuerdos contractuales que rigen los acuerdos de infraestructura.

En segundo lugar, una mirada a otros tipos de inversión extranjera muestra que los acuerdos con cambios programados en los componentes principales del acuerdo, como la propiedad o las tasas, parecen proporcionar más estabilidad que los acuerdos que no prevén cambios ordenados. Incluso cuando las condiciones de un contrato parecen cuestionables, los gobiernos pueden decidir no tomar medidas si el contrato requiere cambios pronto. Por otro lado, si un acuerdo prevé la continuación indefinida del statu quo, las presiones para un cambio inmediato pueden volverse abrumadoras. El acuerdo de energía de Paiton, por citar un ejemplo, intenta abordar este problema comenzando con tasas muy altas (182 rupias, o 8,3 centavos, por kilovatio-hora) que están programadas para comenzar a disminuir después de los primeros seis años.

Del mismo modo, en el caso de la inversión en infraestructura, el acuerdo construcción-explotar-transferencia (BOT) o construcción-propia-explotar-transferencia (BOOT), que exige al inversor extranjero entregar eventualmente la propiedad al gobierno anfitrión, puede proporcionar más estabilidad que los contratos de construcción propia y explotación (BOO), en los que el el interés de los extranjeros se extiende indefinidamente. La complejidad añadida de la negociación puede resultar rentable para los inversores.

Evite la necesidad de grandes aumentos de tarifas.

Algunas de las empresas de servicios públicos que buscan inversores privados tienen tarifas que están muy desactualizadas. Si un inversor extranjero se hace cargo, el primer paso debe ser aumentar las tasas, pero estar asociado con el aumento de los tipos es especialmente peligroso. Sería mejor insistir en que el gobierno suba las tasas ante privatiza, de modo que la culpa recae en el gobierno, no en el inversor extranjero. Después de todo, es mucho más fácil para el público culpar al extranjero codicioso que a una agencia gubernamental, o incluso a un inversor privado local, por los altos honorarios en una autopista de peaje, por las tarifas eléctricas que superan a las de los países industrializados, por no suministrar electricidad barata a los pobres del país, por no servir regiones periféricas del país y otros movimientos impopulares.

Decida si desea realizar una carga frontal.

Una cuestión muy difícil en la estructuración de una inversión extranjera es la elección entre buscar una rentabilidad muy rápida, lo que podría hacer que el gobierno detenga acciones contra el inversor, o aceptar una rentabilidad más lenta que es menos probable que desencadene acciones hostiles.

El en declive la tarifa de electricidad en el acuerdo de Paiton carga retorna fuertemente hacia el front-end. El gran riesgo es, por supuesto, que los elevados precios iniciales de la electricidad en los primeros años lleven a tomar medidas contra los inversores. Sin embargo, si el proyecto sobrevive lo suficiente, los inversores habrán recuperado gran parte de su inversión y los precios de la electricidad y los rendimientos de los extranjeros dejarán de ser tan elevados.

Busque socios locales.

Varios expertos han enfatizado la necesidad de que los inversores extranjeros compartan el capital con los inversores locales para protegerse de la acción del gobierno. Afirman que es menos probable que un gobierno tome medidas contra un proyecto si dicha acción perjudica tanto a los inversores locales como a los propietarios extranjeros. La protección es, presumiblemente, más fuerte si esos socios locales son políticamente poderosos.

Sin embargo, los socios políticamente poderosos tienen una forma de convertirse en pasivos políticos. Si los gobiernos cambian, es especialmente fácil criticar los términos del acuerdo con una empresa extranjera si ese acuerdo está estrechamente asociado con el antiguo gobierno. ¿Será, por ejemplo, una desventaja la participación de un miembro de la familia del presidente Suharto en Paiton cuando cambie el régimen? ¿O los acuerdos de participación en los beneficios de Hopewell con funcionarios del gobierno local en China se convertirán en un lastre si hay un cambio político?

Un enfoque alternativo (o complementario) consiste en vender acciones al público local. AFP tuvo un gran éxito con esta estrategia en Brasil, donde una campaña puerta a puerta en la que participaron 4.000 transacciones separadas en el estado de São Paulo hizo que muchos clientes se convirtieran en accionistas de la Compañía Paulista de Forca e Luz. La empresa permaneció en manos extranjeras hasta 1964, después de que otras participaciones extranjeras en infraestructura en Brasil habían desaparecido en gran medida.

Busque socios internacionales.

La participación de inversores de varias nacionalidades también puede proporcionar cierta seguridad. Aunque los gobiernos de origen de los inversores extranjeros se han vuelto bastante tímidos en cuanto a intervenir en nombre de sus empresas en el extranjero, los gobiernos anfitriones siguen temiendo la ira de los países que les proporcionan ayuda y beneficios comerciales. Sin embargo, la seguridad ofrecida probablemente esté disminuyendo con la caída de la ayuda exterior y la importancia cada vez menor de las preferencias comerciales no vinculadas por el GATT y la OMC. El Sistema Generalizado de Preferencias Arancelarias (SPG) y el Acuerdo Multifibra (MFA) solían ofrecer beneficios que podrían retirarse si el país receptor disgustaba al país oferente. Sin embargo, ambos acuerdos están efectivamente cooptados por el GATT y la OMC; de ahí el poder decreciente de amenazar con retirar los beneficios.

Varios inversores extranjeros de países en desarrollo han tratado de hacer participar a instituciones internacionales en sus inversiones. Creen que un gobierno que actúa en contra de un proyecto que incluye, por ejemplo, la Corporación Financiera Internacional reconoce que corre el riesgo de que el grupo del Banco Mundial le corte los fondos adicionales. De hecho, puede haber cierta seguridad en tales acuerdos mientras las instituciones internacionales sigan siendo actores poderosos.

Con socios locales e internacionales, los tres puntos siguientes merecen consideración:

En primer lugar, trate de dividir la exposición al riesgo entre los socios de manera equitativa. Algunos socios, como el proveedor de equipos o servicios de construcción, pueden tener menos exposición que otros inversores. En el caso del proveedor, una parte sustancial de su inversión real puede recuperarse en el pago de bienes o servicios vendidos al proyecto. El paquete de acuerdos debe intentar asignar riesgos en áreas tan diversas como la utilización de la capacidad, los costos del combustible, la inflación y la moneda. Dados los diversos intereses y herramientas, la asignación de riesgos entre los socios extranjeros puede resultar un problema difícil. La complejidad es un paraíso lucrativo para aquellos a quienes a menudo se les llama peyorativamente «negociadores». Los acuerdos que llegan a los negociadores pueden ser tan opacos que el gobierno anfitrión puede volverse cada vez más sospechoso.

Segundo, no cuentes con el secreto. La historia de los acuerdos de inversión extranjera está repleta de historias de acuerdos «secretos» que finalmente se hicieron públicos. La continua controversia política sobre la central eléctrica de Enron en Maharashtra, India, fue alimentada por revelaciones de partes del acuerdo que supuestamente eran secretas. No es prudente celebrar ningún tipo de acuerdo que no pueda sobrevivir a la exposición pública.

En tercer lugar, considera las ventajas de hacer una oferta. Cada vez más, los acuerdos de infraestructura son criticados por ser alcanzados a puerta cerrada. En algunos casos, la complejidad de los acuerdos significa que las licitaciones públicas no son prácticas, pero es raro que un gobierno encuentre a una sola parte interesada en un proyecto. Cuando no hay un proceso de licitación o cuando no hay competidores que hagan ofertas, los opositores pueden afirmar que al inversor extranjero se le concedieron condiciones irrazonablemente favorables. Es muy probable que los acuerdos que fueron producto de algún tipo de proceso competitivo sean más estables que los que no lo fueron.

Cada vez más, los acuerdos de infraestructura son criticados por ser alcanzados a puerta cerrada.

Los inversores internacionales pueden tomar una serie de medidas de protección para protegerse de circunstancias futuras potencialmente adversas:

Obtenga un seguro directo.

Varias organizaciones ofrecen seguros para cubrir los riesgos asociados a la inversión extranjera. Para las empresas estadounidenses, la Corporación de Inversión Privada en el Extranjero (OPIC) ofrece seguros contra la expropiación, la inconvertibilidad de las monedas y la guerra y la insurrección. Para los inversores estadounidenses y muchos otros, la Agencia Multilateral de Garantía de Inversiones (MIGA, filial del grupo Banco Mundial) ofrece seguros bastante similares. Además, hay compañías de seguros privadas que cubrirán ciertos riesgos. Aunque MIGA ofrece alguna cobertura por incumplimiento de contrato y OPIC ha ampliado su definición de expropiación, la tarea de los inversores es cubrir los riesgos reales de la apropiación, que quedan fuera de la cobertura de muchas pólizas de seguros.

Por lo general, el seguro cubrirá solo la inversión real, no el valor descontado de los flujos de efectivo futuros. En el caso de ITT en Indonesia, el seguro OPIC no cubría más que su inversión en Indosat. Si bien el valor contable del proyecto se situó en solo algunos$ 12 millones en el momento de la nacionalización, ITT propuso más$ 100 millones como valor presente neto de los beneficios futuros de la empresa. Ninguna cobertura de seguro podría cubrir las pérdidas propuestas.

Busque garantías gubernamentales.

Los gobiernos anfitriones se han vuelto cauteloso de garantizar la deuda externa. De hecho, esa es una razón importante por la que se buscan inversores privados en proyectos de infraestructura. Sin embargo, hay algunos gobiernos que siguen garantizando efectivamente la rentabilidad del capital en los proyectos de infraestructura.

A menudo, el cliente de un proyecto es una empresa estatal. Por ejemplo, Paiton vende a Perusahaan Umum Listrik Negara (PLN), la compañía eléctrica estatal, que controla la distribución. Si PLN no lograra una distribución adecuada de la producción de las numerosas centrales eléctricas previstas, se sentiría muy presionado por incumplimiento de algunos de sus contratos de compra. Para reducir el riesgo, Paiton obtuvo una carta de consuelo del Ministerio de Finanzas en la que se aseguraba que PLN cumpliría su contrato. Buscar esta garantía puede reducir algunos tipos de riesgo.

Lamentablemente, las garantías plantean otro riesgo: que los críticos eventualmente acusarán que el inversor está recibiendo una alta tasa de rendimiento pero que no asume ninguno de los riesgos que normalmente se asocian con el capital. Tal fue el caso de la historia de la autopista de peaje de Bangkok.

Presionar por un organismo regulador fuerte.

No tiene sentido desear que no haya regulación alguna en las industrias que son monopolios naturales. (Un tema delicado en el caso Indosat fue que ITT tenía un monopolio no regulado). Muchos países en desarrollo no tienen un organismo regulador independiente. En Indonesia, por ejemplo, las tarifas eléctricas se fijan por decreto presidencial. La regulación llegará; un sistema establecido probablemente sea más seguro que la incertidumbre de alguna futura agencia.

Incluir mecanismos sensatos de solución de controversias.

Otra lección proviene de la historia de las disputas en la minería y el petróleo. En demasiados casos, los acuerdos sólo preveían un engorroso arbitraje internacional cuando surgieran controversias. Los costos, especialmente en términos de relaciones entre inversionista y gobierno, eran tan elevados que los mecanismos rara vez se utilizaban. Sin embargo, a veces se acumularon tensiones por cuestiones técnicas, como los cargos a los gastos generales de la oficina central, el uso de líneas ferroviarias y el acceso a la información para los miembros de la junta designados por el gobierno. Ningún tema parecía valer los altos costos del arbitraje internacional formal, pero la ira puede acumularse hasta el punto de explotar. Afortunadamente, el arbitraje no es la única forma de lidiar con los conflictos. Tal vez la mejor solución sea establecer una serie de mecanismos para resolver las controversias, con la complejidad y el costo aumentando con la gravedad de la disputa. El reciente acuerdo Paiton de Indonesia da un paso en esta dirección al establecer prescripciones detalladas para tres niveles de solución: desde la discusión mutua, pasando por la remisión a un experto, hasta el arbitraje.

Observe los problemas medioambientales.

Las inversiones en infraestructura suelen tener un impacto grave en el medio ambiente. Muchos países del tercer mundo prestan poca atención al medio ambiente hoy en día, pero hay muchas probabilidades de que los rezagados cambien pronto. Es probable que los inversores extranjeros en instalaciones nocivas sean blanco cuando aumenta la preocupación por el medio ambiente.

La paradoja de la inversión en infraestructura

Los inversores individuales e institucionales han ingerido ofertas públicas de proyectos de infraestructura en el Tercer Mundo. Las grandes empresas han pujado con entusiasmo por instalaciones privatizadas y han negociado grandes compromisos para nuevos proyectos de infraestructura en Asia y América Latina. Sin embargo, los bancos comerciales se han mostrado mucho más reacios a destinar grandes sumas de dinero a tales proyectos. Como dijo tan acertadamente el presidente de Enron Global Capital, David Haug, los bancos comerciales han estado «ausentes de los mercados internacionales de infraestructura». La cautela de los banqueros puede ser en parte el resultado de su experiencia con los préstamos soberanos en la década de 1980. Sin embargo, la historia de la inversión extranjera en infraestructura debería servir como una advertencia más a los inversores.

Si bien la expropiación, la absorción directa de la inversión, es probablemente una herramienta burda del pasado, la apropiación, la erosión más gradual de los derechos y privilegios de los inversores, tiene consecuencias similares. La evidencia sugiere que una actitud positiva por parte del país anfitrión es una protección insuficiente contra el riesgo. Además, la mayoría de las empresas de infraestructura no ofrecen el tipo de barreras que protegen a otras empresas extranjeras. Rara vez hay un aporte continuo de tecnología; el extranjero no es crítico para acceder a los mercados de exportación; y, en muchos casos, la aportación continua de capital desempeña un papel limitado. Además, es probable que los proyectos de infraestructura sean especialmente sensibles desde el punto de vista político.

Hay algunos pasos positivos que pueden reducir el riesgo de apropiación. Pero los inversores no pueden esperar seguridad ni esperar que rendimientos políticamente aceptables justifiquen siempre los riesgos contractuales asumidos. La opinión popular dice que el alto riesgo puede traer altos rendimientos, pero la paradoja de los proyectos de infraestructura puede ser que los mayores rendimientos causen un mayor riesgo.

— Escrito por Louis T. Wells Louis T. Wells Eric S. Gleason