La crisis de la mediana edad del capital privado

A medida que el sector del capital privado, que tiene 50 años, madura, la rentabilidad de las inversiones cae. Las herramientas tradicionales de creación de valor, como la ingeniería financiera, están anticuadas. La próxima frontera de la creación de valor es diseñar y gestionar las carteras de capital privado como un ecosistema empresarial. Con la unión de las compañías en cartera, se pueden lograr sinergias. El valor se crea principalmente mediante la mejora de los ingresos, las ventajas del aprovisionamiento, otras eficiencias de costes, índices de valoración más altos y cierta protección contra las caídas. Es más, las relaciones que crean valor y que afectan a toda la cartera suelen mantenerse después de vender las empresas en cartera, por lo que pueden aumentar el precio de venta. Para aprovechar un enfoque ecosistémico, las firmas de capital privado deberán adoptar nuevas estructuras organizativas, una armonización de los sistemas, nuevas habilidades, cambios en los acuerdos de remuneración y una cultura de coordinación interempresarial.

••• Hay problemas en el horizonte para el capital privado. A medida que una industria de 50 años madura, la rentabilidad de las inversiones cae. De hecho, durante las últimas tres décadas, el rendimiento medio de las compras (la rentabilidad que una empresa de compras genera al comprar, mejorar y, posteriormente, vender una empresa) ha seguido una tendencia a la baja.[Un estudio](https://www.bain.com/insights/public-vs-private-markets-global-private-equity-report-2020/) del profesor de Harvard Josh Lerner, de State Street, y Bain, por ejemplo, encontraron una caída significativa de seis puntos porcentuales entre la rentabilidad anualizada a 10 años de 1999 y la rentabilidad comparable de 2019. ¿Qué está perjudicando a la industria? En pocas palabras, las herramientas tradicionales del capital privado para generar rendimiento se han vuelto menos eficaces, lo que es una evolución natural para un sector que está madurando. En primer lugar, las herramientas financieras (el apalancamiento y el arbitraje de precios) son menos potentes que en el pasado y difíciles de controlar. A medida que el número de firmas de capital privado activas alcanza niveles récord, las rentabilidades de las primeras son eliminadas en gran medida por la competencia. Y dado que las empresas de capital privado pagan más por las empresas que nunca (de media, en relación con los beneficios subyacentes de las empresas), el potencial de rentabilidad se reduce significativamente. En segundo lugar, cada vez es más difícil capitalizar las herramientas operativas (los márgenes y el crecimiento). La competencia mundial y la mercantilización dificultan que los productos alcancen un precio superior, lo que reduce los márgenes y, a menudo, los propietarios anteriores ya se han llevado los ahorros de costes fáciles de lograr de una empresa. La estrategia clásica de capital privado (integrar pequeñas adquisiciones en una empresa existente) sigue ofreciendo un crecimiento de los ingresos y otras ventajas, pero su popularidad hace subir los precios de estas adquisiciones, por lo que la rentabilidad cae de forma natural. Ante un mercado más eficiente y que está madurando y que está reduciendo su rentabilidad, las firmas de capital privado han innovado —operativa y financieramente— para crear valor. Por ejemplo, han mejorado sus capacidades operativas y han creado nuevas formas de ingeniería financiera, como la introducción de la deuda en los diferentes niveles de sus grupos (es decir, a nivel de sociedad de cartera, fondo y gestor). Sin embargo, estas medidas graduales no son suficientes para detener la erosión estructural de la rentabilidad de la industria. Lo que se necesita es una forma novedosa para que las empresas de capital privado piensen en (y creen) valor. ## La próxima frontera de la creación de valor de PE El enfoque actual de PE consiste en tratar las empresas de la cartera de una empresa como un conjunto de inversiones individuales e aisladas y centrarse en cómo se puede mejorar el rendimiento independiente de cada una de ellas con el tiempo. Por supuesto, este enfoque consiste en diversificar el riesgo y es la forma en que los inversores de PE crean valor verticalmente_._ En la cima están los propietarios de capital privado, que impulsan la mejora del rendimiento de sus negocios de cartera (en el medio) mediante cambios estratégicos, operativos o de gestión. En el fondo, las adquisiciones adicionales se absorben en esas empresas de cartera para obtener más valor. Por el contrario, creemos que la próxima frontera de la creación de valor es diseñar y gestionar las carteras de capital privado como un ecosistema empresarial. Con este enfoque, que prácticamente no se ha explotado, una empresa de capital privado organiza una red de relaciones entre algunas de las empresas de su cartera, vinculando bienes y servicios que antes no estaban relacionados entre sí y ayuda a las empresas a generar nuevo valor entre sí. Como ejemplo básico, dos empresas podrían coordinar el aprovisionamiento de servicios comunes (como el seguro médico de los empleados) para reducir los costes. El valor incremental que se obtiene al aprovechar la cartera de esta manera complementa muy bien el valor vertical: el _horizontal_ los vínculos entre las empresas ofrecen a las empresas de capital privado más opciones, y novedosas, para aumentar el valor de su cartera. Este valor se crea principalmente mediante la mejora de los ingresos, la rentabilidad, los índices de valoración más altos y una cierta protección a la baja. En un área básica, el aprovisionamiento, un gran fondo de capital privado ha generado 550 millones de dólares en ahorros acumulados en cinco años gracias a la coordinación de toda su cartera. Otro actor generó un retorno de la inversión 2,3 veces mayor en tres años y medio en un sector en declive significativo, impulsado en gran parte por las relaciones de ingresos entre las empresas que interactúan. En acuerdos sofisticados entre carteras, descubrimos que el beneficio operativo se puede aumentar un 15% o más. El sistema de creación de valor propuesto se adapta específicamente a la estrategia única de compra para vender de PE: la práctica de las empresas de comprar negocios y, después de impulsar importantes mejoras operativas y de otro tipo a lo largo de un número determinado de años, venderlos. Eso significa que, si bien algunas empresas de cartera establecerán relaciones de colaboración entre sí, deben permanecer autónomas desde el punto de vista operativo. Se trata de diversificar el riesgo de la cartera y dar a los propietarios de PE la flexibilidad de venderlos en cualquier momento. Por lo tanto, crear estos ecosistemas empresariales es un acto de equilibrio entre el valor, por un lado, y el riesgo y la flexibilidad, por otro. Los elementos básicos de este enfoque pueden desplegarse de forma oportunista _después_ Los fondos de capital privado han adquirido sus negocios de cartera sin haber planificado de antemano cómo unir las partes. Sin embargo, la mayor oportunidad de creación de valor es cuando se tienen en cuenta esos enlaces _antes_ adquisición, ya que los fondos pueden seleccionar y organizar cuidadosamente las partes del ecosistema en un todo de alto rendimiento. Con este enfoque, los inversores de capital privado diseñarían, desde el principio, una hoja de ruta con los posibles vínculos entre sus negocios y, después, la utilizarían para evaluar las posibles inversiones. Por lo tanto, el nuevo proceso de selección consideraría no solo el potencial individual del objetivo, sino también su capacidad de establecer nuevas conexiones. La ambiciosa visión es que un fondo cree, con cada adquisición, un ecosistema empresarial virtuoso, que mejore continuamente el valor sin comprometer el riesgo ni la flexibilidad. ## Cómo un enfoque ecosistémico crea una ventaja competitiva Diseñar sus carteras como ecosistemas empresariales puede garantizar diferentes tipos de ventajas competitivas para los inversores en capital privado, más allá de la simple mejora directa del rendimiento financiero. Por un lado, se puede obtener una ventaja en el abastecimiento y el precio. Por ejemplo, una empresa familiar podría colaborar y conectarse con una sociedad en cartera de capital privado que complemente sus actividades y le permita innovar mejor, crecer más rápido o defender una posición en el mercado. Por lo tanto, la empresa de capital privado que desee invertir en la empresa familiar puede conseguir un descuento significativo en el precio con el argumento de que la asociación propuesta crearía mucho más valor para el propietario de la familia que cualquier otra perspectiva. Otra ventaja competitiva son las subastas, donde las firmas de capital privado pueden tener una ventaja en las ofertas sobre sus rivales. Como tienen un plan único para sacar más provecho de una inversión (a través de un ecosistema con las empresas de cartera existentes), están justificados en pagar más por ella. Combinar este enfoque ecosistémico con un mayor apalancamiento financiero también puede mejorar la capacidad de una empresa de capital privado para competir con los compradores corporativos, que son los creadores naturales de ecosistemas sinérgicos. Además, este sistema de creación de valor es una fuente importante de _alfa_ (el término del sector para referirse a un rendimiento superior). Basándonos en un conjunto de datos de 30 compras, descubrimos que, de media, un aumento en el crecimiento de los ingresos de solo un 5% (creado a través del ecosistema de carteras) aumenta el alfa en un 50%, lo que en este contexto significa un rendimiento superior al crecimiento medio de los ingresos del sector. Por lo tanto, este sistema tiene un impacto enorme en el valor que PE crea por encima de los principales índices de referencia, como la rentabilidad de las acciones públicas. En general, el perfil de riesgo/rentabilidad de PE se puede mejorar significativamente. Descubrimos que, lo que es más importante, las relaciones que crean valor y que afectan a toda la cartera a menudo se pueden mantener después de vender las empresas en cartera, por lo que pueden aumentar el precio de venta. Sin embargo, el riesgo de cartera no ha cambiado, ya que las firmas de cartera siguen operando de forma autónoma y no están entrelazadas de una manera que pueda frustrar la capacidad de sus propietarios de escindirlas en cualquier momento. A medida que la industria del capital privado madura, la adopción de una perspectiva ecosistémica, en lugar de una centrada en las empresas, amplía considerablemente las posibilidades de creación de valor de capital privado. A pesar de los desafíos percibidos, se puede generar un valor significativo y sostenible conectando empresas que son complementarias o que comparten ciertas características. Implementar este pensamiento horizontal requerirá que las empresas de capital privado se conviertan en orquestadoras de ecosistemas. Tendrán que adoptar nuevas estructuras organizativas, una armonización de los sistemas, nuevas habilidades, cambios en los acuerdos de remuneración y una cultura de coordinación interempresarial. A medida que los beneficios de la industria siguen disminuyendo con el tiempo, los innovadores de PE que crean ecosistemas para maximizar el rendimiento de sus carteras pueden asegurarse una ventaja competitiva líder.