Arreglar la combinación de fondos de pensiones

Tras una fuerte caída en los mercados bursátiles mundiales y una recuperación aún incierta, los bonos a largo plazo parecen más atractivos para algunos gestores de planes de pensiones de prestaciones definidas. Algunas empresas, como la minorista británica Boots, han invertido todos los activos del plan DB en bonos a largo plazo y varios comentaristas han promovido ampliamente esta estrategia de inversión.

Esto puede tener sentido para el número limitado de planes de DB cuyas obligaciones de financiación puedan cumplirse en su totalidad con la rentabilidad esperada de una cartera diversificada de bonos con una alta valoración, que actualmente rinde alrededor del 5%. Pero esta no sería una estrategia atractiva para la mayoría de las empresas, teniendo en cuenta que los tipos de interés estadounidenses están en mínimos de 40 años y los déficits según los planes del DB están aumentando con fuerza. Con la caída del bono del Tesoro estadounidense a 30 años, también será difícil igualar los bonos de alta calidad con las obligaciones de financiación a largo plazo de los planes de DB sin correr un riesgo de reinversión significativo. Como resultado, la mayoría de las empresas siguen buscando acciones para detener la hemorragia de los fondos de pensiones a largo plazo. ¿Cómo buscan las empresas rentabilidades más altas con una combinación de activos que incluye acciones, sin asumir un riesgo inaceptable?

La respuesta es, mediante una asignación inteligente de los activos, tanto en acciones como en bonos. Puede parecer obvio, pero, sorprendentemente, es la excepción, no la regla. Según estudios de Gary P. Brinson, Roger G. Ibbotson y sus colegas, de media, el 90% de la variación en la rentabilidad de los planes de pensiones se debe a sus políticas de asignación de activos, mientras que, de media, solo el 10% de la variación se debe al desempeño del administrador de la clase o subclase de activos específica del plan.1 Sin embargo, en la mayoría de los planes de DB actuales, los fideicomisarios, que suelen tener poca experiencia en la inversión en pensiones, establecen la combinación de acciones y bonos. Se basan en gran medida en los extensos informes de las firmas actuariales que estiman las obligaciones a largo plazo del plan con los jubilados. Las firmas actuariales también recomiendan una combinación óptima de acciones y bonos en función de las cifras de rendimiento históricas de cada clase de activos. Pero estas ingenuas extrapolaciones del rendimiento pasado tienen un valor limitado a la hora de predecir la rentabilidad futura.

Una vez que los fideicomisarios deciden la asignación de los activos, suelen delegar la tarea de invertir los activos del plan al personal interno o a consultores externos, que suelen ser muy expertos en inversiones en pensiones. Confiando en estas personas, los fideicomisarios se esforzaron considerablemente en seleccionar gestores de carteras bien cualificados, establecer puntos de referencia de rendimiento para cada clase y subclase de activos y diseñar incentivos financieros para que los gestores superaran esos puntos de referencia. Este enfoque contrasta marcadamente con el proceso de asignación de activos, en el que ni los fideicomisarios ni los actuarios reciben ninguna compensación vinculada al rendimiento de la combinación de activos que elijan.

Para mejorar la calidad de la asignación de activos, los fideicomisarios deben seguir estos pasos.

En primer lugar, deberían optar por una combinación de activos «neutral», es decir, una combinación de acciones y bonos que, a su juicio, generaría una rentabilidad suficiente para cumplir con los requisitos de financiación a largo plazo del plan. Deberían basar esta decisión no solo en el análisis actuarial de las obligaciones de pensión y la rentabilidad histórica, sino también en el asesoramiento prospectivo de administradores de dinero profesionales.

En segundo lugar, deberían contratar a una empresa de inversiones para que asigne los activos del plan cada año y garantizar su firme discreción al hacer las asignaciones. Por ejemplo, si la combinación de activos neutros es del 50% en acciones y del 50% en bonos, la empresa podría optar por invertir los activos del plan en acciones hasta un 65% o tan solo un 35%.

En tercer lugar, los fideicomisarios deberían insistir en que una gran parte de la compensación de la empresa de inversiones esté vinculada al desempeño de sus opciones de asignación para el plan, en relación con la combinación neutral. Además, el importe de la comisión de rendimiento para la asignación de activos debería ser al menos tan grande como la comisión de rendimiento agregada para la selección de valores en todas las clases y subclases de activos específicas.

Por ejemplo, pensemos en una empresa que recibe una comisión base de 15 puntos básicos (centésimas de porcentaje) por la gestión de un fondo de pensiones de mil millones de dólares que invierte en acciones y bonos. Esa cuota base sería de 1,5 millones de dólares. Un modelo ilustrativo para vincular las comisiones a la asignación de activos otorgaría a la empresa un punto básico del valor del fondo (100 000 dólares en un fondo de mil millones de dólares) además de la comisión base si la asignación de activos de la empresa supera a la combinación neutral en 30 puntos básicos. Si tiene un rendimiento superior en 60 puntos básicos, a la empresa se le añadirán dos puntos básicos a sus comisiones y, así sucesivamente, hasta un máximo de cuatro puntos básicos para obtener un rendimiento superior en 120 puntos básicos o más. Por lo tanto, si la asignación de activos de la empresa fuera inteligente, podría recibir aproximadamente 400 000$ añadidos a la comisión base.

Por otro lado, si la asignación de activos tiene un rendimiento 30 puntos básicos inferior a la combinación neutral, la empresa vería reducido un punto básico del valor del fondo de su comisión. La empresa perdería dos puntos básicos por un rendimiento inferior de 60 puntos básicos, y así sucesivamente, hasta una reducción máxima de las comisiones de cuatro puntos básicos, o unos 400 000$, por un rendimiento inferior de 120 puntos básicos o más.

En BCE, el mayor proveedor de telecomunicaciones de Canadá, los fideicomisarios de los fondos de pensiones han optado recientemente por adoptar este tipo de enfoque mediante la creación de un sistema de incentivos para optimizar la asignación de los activos del plan. BCE es una de las primeras compañías en negociar una comisión de rendimiento con sus gestores de inversiones en función de los resultados de su asignación de activos y de su selección de valores.

De media, el 90% de la variación en la rentabilidad de los planes de pensiones se debe a la política de asignación de activos de las empresas, mientras que, de media, solo el 10% de la variación se debe al desempeño del gestor de la clase o subclase de activos específica del plan.

La parte de asignación de activos de la comisión se basa en el valor añadido (o el valor restado) en relación con una combinación neutral del 55% en acciones y el 45% en bonos, y la empresa de inversiones puede variar la combinación de activos dentro de los límites, lo que es más importante, con un límite máximo del 65% en acciones. La comisión de rendimiento se calcula principalmente en función de las cifras de rendimiento de los últimos cuatro años, con una cantidad modesta en función de las cifras del año más reciente. Ahora que los gestores de fondos del BCE se centran de lleno en la mezcla, evaluar el impacto a largo plazo de una asignación de activos astuta o débil debería ser sencillo.

1. Gary P. Brinson, L. Randolph Hood y Gilbert L. Beebower, «Determinantes del rendimiento de la cartera», Revista de analistas financieros (enero-febrero de 1995); Roger G. Ibbotson y Paul D. Kaplan, «¿La política de asignación de activos explica el 40, el 90 o el 100 por ciento del rendimiento?» Revista de analistas financieros (enero-febrero de 2000).