Evaluación de los riesgos actuales para la economía de EE. UU.

La invasión de Ucrania por parte de Rusia ocurrió justo cuando las presiones en la economía estadounidense parecían estar alcanzando su punto máximo, y las perspectivas de un aterrizaje suave eran buenas. Los próximos días, semanas y meses traerán más claridad sobre cómo afecta el ciclo económico de EE. UU. Una recesión no es una conclusión inevitable, y las empresas deben mantenerse flexibles y reevaluar sus perspectivas y tácticas a medida que se desarrollan los acontecimientos.

Antes de la invasión de Ucrania por parte de Rusia el 24 de febrero, las perspectivas para la economía estadounidense eran tensas pero esperanzadoras. Las presiones pandémicas parecían estar alcanzando su punto máximo, se esperaba que la inflación se normalizara y la Fed tenía una oportunidad creíble de diseñar un «aterrizaje suave».

Sin embargo, una enorme atrocidad humanitaria en Europa ha desencadenado un impredecible conflicto financiero y económico mundial en el que las consecuencias rebotarán. Si bien han surgido nuevos riesgos y la incertidumbre es mayor, en la actualidad el principal impacto de la crisis en la economía estadounidense es la exacerbación de las presiones y los riesgos existentes. El camino de la inflación y las políticas para contenerla siguen siendo la principal amenaza para el ciclo. Si bien ese riesgo ha aumentado, no tiene por qué ser un resultado recesivo.

Cómo se desarrolló la apuesta de estímulo

A medida que escribió aquí el año pasado, los responsables políticos apostaron enormemente a principios de 2021 a que un estímulo extraordinario transformaría una fuerte recuperación en una expansión aún más fuerte. La payoff sería una economía «ajustada», que generara ganancias salariales reales de base amplia que las empresas pagaron con un mayor crecimiento de la productividad, no aumentando los precios. Un beneficio mutuo para los trabajadores, las empresas y los políticos.

Ese escenario preferido no se ha materializado. La economía apretada llegó con fuertes aumentos salariales nominales y señales de crecimiento de la productividad. Sin embargo, la inflación ha crecido más rápido, ya que las empresas descubrieron el poder de fijación de precios y lo utilizaron ampliamente para proteger sus márgenes de beneficios En febrero, el crecimiento de los precios interanual se situó en el 7,9%, un máximo de 40 años.

Pero sería un error culpar solo al estímulo. La inflación también se vio impulsada por los cuellos de botella en la cadena de suministro, exacerbados por las olas del virus que interrumpieron la producción y ralentizaron la recuperación del inventario, y un mercado laboral que luchó por volver a contratar trabajadores, mientras que la oferta de mano de obra continuó normalizándose lentamente.

Las presiones parecían haber alcanzado su punto máximo

A pesar de esto, había pruebas claras de que la economía estadounidense había superado la presión económica máxima. En los mercados de productos, la demanda se estaba normalizando, incluso disminuyendo en muchas áreas sobrecalentadas, como los bienes de consumo duraderos, mientras que los inventarios crecían. En el mercado laboral, el ritmo frenético de contratación había disminuido, mientras que la oferta de mano de obra finalmente se estaba normalizando.

Los informes de trabajo de febrero, publicado el 4 de marzo, subrayó todo esto. En general, las empresas pudieron contratar trabajadores en grandes cantidades (+654K nómina privada), lo que se vio facilitado por un fuerte aumento continuo en la participación laboral. Mientras tanto, el crecimiento salarial, aunque sigue siendo alto año tras año, se mantuvo estable mes tras mes. Todo esto habría sido una señal alcista de que la economía se mantiene fuerte y las presiones se están relajando.

Cómo la guerra aumenta el riesgo de recesión

El conflicto de Rusia ha hecho que esos indicadores de fortaleza económica sean casi irrelevantes, ya que los riesgos de orden superior están ocupando un lugar central. La perspectiva de un conflicto sostenido y una realidad geoeconómica alterada aún no se han asimilado. Pero no es demasiado pronto para pensar en cómo podría desarrollarse el impacto. ¿Está en juego una recesión?

El impacto de un choque económico se logra a través de uno, o varios, de tres canales de transmisión. Veamos dónde están los riesgos más altos y por qué.

Recesiones financieras siguen siendo perniciosos. Se desarrollan cuando un shock paraliza a los bancos, ya sea por preocupaciones de liquidez o de capital que los obligan a desapalancamiento. A su paso, dejan daños duraderos en el precio de los activos, planes de inversión deteriorados y recuperaciones lentas. Esta fue la historia de 2008, pero se evitó con éxito en 2020.

El sistema bancario estadounidense estaba en buena forma antes de que comenzara la guerra y sigue exhibiendo un estrés muy limitado. La posición de capital de los bancos estadounidenses es sólida, la rentabilidad es la mejor que ha tenido en años y la liquidez es extremadamente simple. La exposición a los activos rusos es limitada y los datos en tiempo real sobre los diferenciales de crédito son tranquilizadores.

Sin embargo, quedan incógnitas. La banca es un ecosistema extremadamente interconectado, que puede ocultar vulnerabilidades. Un riesgo novedoso que se destaca es un ciberataque debilitante a la infraestructura financiera occidental, una razón clara para no descartar nunca al sector financiero como fuente de gran sorpresa.

Recesiones de la economía real suelen ser más moderados e impulsados por choques repentinos de la oferta o la demanda que pueden llevar a una economía ya vulnerable a la recesión. ¿El conflicto ucraniano ha provocado suficientes vientos en contra para provocar tal conmoción? En el lado negativo del libro mayor se destacan algunos:

• Precios de la energía (efectos directos): En 2021, los precios del petróleo en EE. UU. (WTI) subieron de poco menos de $50 por barril a más de 75 dólares por barril. Si los precios se hubieran mantenido ahí, el impacto sobre la inflación (y los ingresos reales) habría disminuido, ya que la inflación mide la cambio en precios, no en precio niveles. Sin embargo, a raíz de la invasión de Ucrania, los precios han alcanzado hasta los $130 por barril, es decir, un crecimiento de los precios similar al del año pasado y golpeando nuevamente los ingresos reales.
• Precios de la energía (impacto en la confianza): Los precios de la energía también tienen una relación clara (inversa) con la confianza del consumidor. Tenga en cuenta que la confianza no se recuperó con fuerza en la última expansión hasta que los precios del petróleo se desplomaron durante Es probable que los altos precios del petróleo que fluyen a través de la gasolinera disminuyan la confianza de los hogares.
• Efectos sobre la riqueza: La caída de los precios de los activos significa que los hogares se sienten menos ricos y los hacen retroceder en sus gastos y ahorrar más.
• Interrupciones en la cadena de suministro: La invasión de Rusia es otro golpe para las cadenas de suministro integradas a nivel mundial que han reprimido repetidamente la producción económica en los últimos dos años.

A pesar de esta letanía de vientos en contra, no está claro a día de hoy que superen los vientos de cola que el ciclo económico de EE. UU.

• El crecimiento, aunque se está desacelerando, tiene impulso y está por encima del crecimiento de la tendencia en 2022, lo que proporciona cierto aislamiento de los choques.
• El sector de los hogares se mantiene saludable, ya que los balances siguen siendo muy sólidos en todas las cohortes de ingresos, incluidos los saldos de caja elevados.
• Los mercados laborales están muy ajustados, con ofertas de empleo récord, fuertes contrataciones y fuertes ganancias salariales que brindan un fuerte impulso interno para el consumo continuo.
• Las empresas siguen siendo muy rentables e interesadas en invertir, ya que buscan crear resiliencia y nuevas capacidades.
• Los vínculos comerciales directos de los Estados Unidos con Rusia y Ucrania son modestos en general, y las posibles interrupciones se producirán a medida que los estadounidenses continúen resurgiendo de los cierres de Covid.

Estos vientos de cola y vientos en contra no son exhaustivos, ni es posible unirlos entre sí con confianza. Sin embargo, el telón de fondo del ciclo estadounidense sigue siendo uno que sugiere que la expansión puede continuar.

Un error de política sigue siendo la amenaza de recesión central

Esto significa que la fuente de riesgo más plausible sigue siendo la llamada recesión de errores de política. Incluso antes de la guerra, un error de política era el riesgo clave para la expansión: aumentar las tasas de interés demasiado poco o muy lentamente y la inflación podría salirse de control; subir las tasas demasiado altas o demasiado rápidas y se produce una recesión innecesaria.

La guerra ha hecho que el acto de cuerda floja de la Reserva Federal sea aún más precario. Para lograr el equilibrio correcto entre los vientos en contra y los vientos de cola, los responsables políticos tienen que interpretar todos los factores que hemos discutido hasta ahora (energía, mercados laborales, demanda de productos, cadenas de suministro, etc.) sin tener una visibilidad completa ni datos oportunos. El impacto de los precios de la energía, por ejemplo, era bastante difícil de medir antes de la guerra. Ahora es mucho más difícil, por lo que el riesgo de un error de política también es mucho mayor.

Antes de la invasión, los mercados vieron cómo la Fed realizaba siete subidas de tasas de interés hasta principios de 2023 para controlar la inflación. Muchos observadores temían que eso fuera demasiado para que el ciclo sobreviviera. Hoy en día, el mercado sigue registrando alrededor de siete alzas, básicamente sin cambios a pesar del enorme aumento de la incertidumbre. La pregunta clave no es si la guerra descarrila la expansión, sino si la Reserva Federal puede negociar un aterrizaje suave con ese grado de ajuste.

Qué pueden hacer los ejecutivos

A medida que el impacto de la invasión reverbera en la economía y aumenta el riesgo del ciclo, los ejecutivos se esforzarán por posicionar a sus negocios para minimizar el impacto. Aquí hay algunas cosas que se deben y no se deben hacer.

• No confíe en los pronósticos, ya que prevalece una incertidumbre extrema; endebles en el mejor de los casos, permanecen fuera de su alcance.
• Desarrolle las capacidades para analizar y modelar la transmisión de choques y pruebas de esfuerzo mediante la planificación de escenarios.
• No asuma que los choques producen un cambio estructural; pueden hacerlo, pero en la niebla del momento, el listón de inflexión a menudo parece engañosamente bajo.
• No asuma que el poder de fijación de precios persiste. A medida que el crecimiento se modera y se acumulan los inventarios, las empresas pueden volver a defender la cuota de mercado.
• Piense en el crecimiento de la productividad como una fuente sostenible de ventaja competitiva.

La invasión de Ucrania por parte de Rusia ocurre justo cuando las presiones en la economía estadounidense alcanzaron su punto máximo y las perspectivas de un aterrizaje suave eran buenas. Los próximos días, semanas y meses traerán más claridad sobre cómo afecta el ciclo económico de EE. UU. Una recesión no es una conclusión inevitable, y las empresas deben mantenerse flexibles y reevaluar sus perspectivas y tácticas a medida que se desarrollan los acontecimientos. 

Philipp Carlsson-Szlezak, Martin Reeves Philipp Carlsson-Szlezak, Paul Swartz, Martin Reeves