Empresas emergentes, no deposite sus esperanzas en VC Dry Powder

El mundo de las empresas emergentes debate actualmente cuándo la inversión en capital riesgo volverá a sus niveles anteriores a 2022. El argumento alcista es que los inversores de capital riesgo tienen mucha «pólvora seca», capital que ya se ha comprometido. Ese dinero se invertirá de una forma u otra, según se piensa. Pero esa no es toda la historia. De hecho, los inversores de capital riesgo pueden reducir su ritmo de inversión y centrarse en ayudar a las empresas a las que ya han respaldado, lo que dificulta la recaudación de fondos para las nuevas empresas emergentes. Por esa razón, las empresas emergentes deberían reconsiderar su estrategia de recaudación de fondos y algunas deberían considerar la posibilidad de aspirar a la rentabilidad antes de lo previsto.

••• La financiación de riesgo para empresas emergentes sufrió un[Caída interanual del 50%](https://news.crunchbase.com/venture/global-vc-funding-pullback-q3-2022-monthly-recap/) en el tercer trimestre de 2022. Si bien la mayoría de los participantes del ecosistema de empresas emergentes esperaban una recesión, este drástico retroceso en el despliegue no cabe duda de que provocará escalofríos en la columna vertebral de muchos fundadores y financiadores.  Algunos, como el capitalista de riesgo Jon Sakoda, creen que la caída de la financiación es transitoria y sostienen que[290 000 millones de dólares de capital comprometido con firmas de capital riesgo es «polvo seco»](https://www.linkedin.com/pulse/opening-floodgates-290-billion-venture-capital-reserve-jon-sakoda/) eso revitalizará el mercado de empresas emergentes en 2023. Como inversor de capital riesgo, espero sinceramente que él y otros miembros del bando optimista tengan razón. Sin embargo, los inversores y los emprendedores tienen que prepararse para lo que podría ser un enorme nivel de desgaste que podría producirse si los fondos se despliegan más despacio.  Estas son algunas de las razones por las que animo a los fundadores a centrarse en su pasarela actual y no a depositar sus esperanzas en la pólvora seca.  ## Los fondos de capital riesgo se centrarán en sus principales participaciones. 290 000 millones de dólares es, objetivamente, mucho dinero. Pero el lugar donde se despliegue importa bastante. Mi presentimiento es que los inversores de capital riesgo reservarán la mayor parte para las empresas más prometedoras que ya estén en su cartera.  Los tiempos difíciles ponen a los inversores en modo de clasificación. Las empresas emergentes maduras con modelos de negocio comprobados y el potencial de llegar a los mercados públicos en unos años serán el lugar más seguro para aparcar cualquier nuevo capital riesgo que entre en el ecosistema. La presión para proteger a las empresas emergentes de cartera consideradas posibles retornadoras de fondos será profunda.  Más allá de ese afortunado grupo, la situación de la financiación será menos segura. El mercado de semillas y semillas trituradas debería mantenerse relativamente activo, ya que a esas empresas les faltan muchos años para siquiera pensar en salir a bolsa. Pero incluso en el mercado inicial, el listón podría subir: no me sorprendería que las valoraciones cayeran y que los inversores de capital riesgo tuvieran expectativas al alza sobre el nivel de tracción que esperan ver antes de la financiación.  Las empresas emergentes de las series A y B pueden ser las más afectadas. Muchos equipos que han progresado a pasos agigantados pero que aún tienen preguntas sin respuesta sobre su adecuación al mercado de productos, su estrategia de salida al mercado o el tamaño total del mercado accesible pueden tener dificultades para preparar su próxima ronda en cualquier condición. Al igual que ocurre con las empresas en fase de crecimiento, los inversores de capital riesgo pueden centrar su atención en el 10 o el 20% más importante de su cartera. A las empresas emergentes que han maximizado su valoración en los últimos dos años y cuyo progreso en los indicadores clave no ha alcanzado esa valoración les puede resultar difícil encontrar un público ansioso.  ¿Por qué el mercado de capital riesgo no se ajusta al clima actual con solo reducir las valoraciones de las empresas emergentes? A menos que la empresa emergente haya logrado avances financieros sustanciales o haya desarrollado activos técnicos fáciles de valorar, las «rondas a la baja» no valen la pena para la mayoría de los inversores de capital riesgo. Recapitalizar una empresa emergente requiere que el nuevo inversor equilibre los derechos legales de la tabla de capitalización actual, restableciendo las expectativas de los empleados y sus propias necesidades; casi siempre es más fácil financiar una nueva empresa emergente. ## Los inversores tienen que solucionar un atasco de flujo de caja. Para entender por qué la financiación de capital riesgo podría ser más difícil de recaudar a pesar de la «pólvora seca», es importante tener en cuenta la procedencia del dinero. En sus escritos, Sakoda compara la pólvora seca con una capa de nieve en las montañas que, con el tiempo, se derrite y llega a las empresas emergentes de todos los escenarios. Si bien esta imagen es una metáfora útil, podría hacer creer que los dólares están ahí sentados, esperando a que los transfieran a los inversores de capital riesgo.  La realidad tiene más matices. Los inversores de capital riesgo obtienen sus fondos de fondos de pensiones, fondos soberanos, fundaciones y oficinas familiares, entre otras fuentes. Estos socios comanditarios, o LP, gestionan carteras increíblemente complejas, y este período de agitación crea una serie de acertijos anidados que tienen que resolver para financiar sus compromisos con los inversores de capital riesgo.  En un sentido práctico, el flujo de caja de LP proviene de la liquidez recibida al realizar inversiones anteriores, lo que significa que el dinero que realmente pueden entregar a los inversores de capital riesgo depende del resto de sus inversiones. Lamentablemente, la liquidez ha sido mucho menos común durante el último año, lo que podría afectar a sus balances. Las ganancias no realizadas por los márgenes están bien, pero las devoluciones en efectivo son las que, en última instancia, deciden dónde se asignarán los dólares futuros. Añada a eso la fuerte caída de las valoraciones del mercado público, que reduce el capital que pueden esperar recibir al expirar los períodos de bloqueo de las últimas salidas. También los obliga a revaluar los modelos de participaciones privadas, lo que reduce aún más lo que esperan de los ingresos futuros. En total, estas disminuciones se combinan para crear un «efecto denominador» para muchos LP cuyas participaciones de riesgo son demasiado grandes en comparación con otras clases de activos. Supongamos que un fondo pretende que el 5% de sus activos sean capital riesgo. Si el valor de todos sus activos distintos de capital riesgo cae precipitadamente, se encontrará con más dinero comprometido con el capital riesgo del que se siente cómodo.  Luego está el hecho de que el aumento de los tipos de interés crea otras oportunidades de menor riesgo para el capital de LP. Los fondos podrían replantearse sus compromisos de capital riesgo no solo porque sus activos son menos valiosos o tienen menos liquidez, sino también porque otras inversiones parecen más prometedoras.  ## Los 290 000 millones de dólares podrían evaporarse. ¿Qué pasa si un LP de repente se siente incómodo con sus compromisos anteriores con VC? Pueden pedir salir o «incumplir» sus compromisos. O simplemente pueden decir a los capitalistas de riesgo que prefieren que el dinero se invierta más despacio.  Durante la recesión de 2001, muchas firmas de capital riesgo «devolvieron» sus compromisos de capital a sus LP. Como[B Bill Gurley, de Enchmark, señaló recientemente](https://youtu.be/lcyec3pvAEY?t=817), los inversores lo presentaron como un noble acto de responsabilidad: estaban haciendo lo correcto con sus LP. Para un ojo más crítico, era un recurso que permitía a los inversores de capital riesgo crear un nuevo fondo sin el exceso de inversiones realizadas en una mala cosecha. A los LP les devolvieron el dinero y los capitalistas de riesgo evitaron tener que explicar un mal historial. Quizás esta práctica vuelva, liberando fondos con historiales de alto rendimiento para fabricar nuevos vehículos y, al mismo tiempo, reducir la carga general para los LP.   ## Los LP pueden ejercer un poder blando. El escenario anterior generalmente se considera poco probable porque los LP rara vez incumplen sus compromisos. La implicación es que si los LP no dejan de pagar, la devolución de la financiación de las empresas emergentes es un hecho consumado. Esta evaluación de la estructura legal de las asociaciones es precisa; el incumplimiento de las obligaciones con los capitalistas de riesgo dañaría las marcas de los LP y provocaría importantes pérdidas. Sin embargo, los LP pueden indicar a sus inversores de capital riesgo que sería preferible una preferencia de inversión más lenta.  Si bien los capitalistas de riesgo pueden tener el derecho contractual o moral de desplegarse al ritmo acordado, hacer caso omiso de sus LP puede provocar una falta de participación en los fondos futuros. La mayoría de los médicos de cabecera reciben comentarios de sus principales clientes. Que los capitalistas de riesgo decidan desplegar esos 290 000 millones de dólares en dos o cinco años marca una diferencia significativa.  Uno de los LP de mi firma, Patrick Cairns de Union Grove Venture Partners, lo explica así:» Las empresas necesitan reunir capital para sobrevivir, pero los gestores de fondos no necesitan desplegar capital para sobrevivir. Un fondo de 10 años puede tener un período de inversión de 3 a 5 años en el acuerdo de socio comanditario. De hecho, tras unos años de despliegue acelerado, los LP podrían preferir fondos que demuestren un poco de paciencia durante la primera parte de este ciclo».  Espero que mi valoración de la situación sea errónea. Nada me haría más feliz que ver un rápido repunte del mercado de valores y una revitalización de la racha alcista de las empresas emergentes que se extendió de 2011 a 2022. Lamentablemente, también debemos estar preparados para sortear un período prolongado de incertidumbre.  Mientras tanto, las empresas emergentes deberían reconsiderar sus planes de financiación y si pueden alcanzar la rentabilidad antes de lo que lo habrían hecho de otra manera. Nadia Boujarwah, cofundadora y directora ejecutiva de la empresa advenediza de ropa de talla grande Dia & Co., reorganizó recientemente su empresa para conseguir rentabilidad. «Llegar al punto en el que controlábamos nuestro propio destino y ya no dependíamos de inversores externos fue estimulante», afirma. «Tuvimos que tomar decisiones difíciles, pero nos han dado la libertad de crecer. Yo animaría a más fundadores a que se lo pensaran detenidamente en encontrar formas de controlar su propio destino».  En cualquier caso, el consejo que he dado a los fundadores de mi cartera es simple: esperar pólvora seca, pero hasta que no se materialice, esfuércese por aprovechar al máximo los recursos que tiene bajo su control.