El auge (y probable caída) de la economía del talento

Astraed

01 oct. 2014 — 21 min read

Resumen.

Reimpresión: R1410B

Desde 1960, la economía estadounidense ha pasado de financiar en gran medida la explotación de los recursos naturales a aprovechar al máximo el talento. Como resultado, las recompensas para ejecutivos y financieros se han disparado. Pero durante las últimas dos décadas más o menos, sostiene el autor, ha quedado cada vez más claro que gran parte de este talento es comerciar valor en lugar de crearlo: el grupo de más rápido crecimiento en el Forbes La lista 400 es gestores de fondos de cobertura. Además, los incentivos basados en acciones, cuyo objetivo era alinear los intereses de los altos ejecutivos con los de los accionistas a largo plazo, están alentando a los directores ejecutivos a servir a los intereses de los operadores a corto plazo. Los perdedores en este juego son los empleados que realizan trabajos rutinarios, cuyas recompensas se reducen o cuyos puestos de trabajo están desapareciendo.

Esta situación ha creado una desigualdad de ingresos creciente e insostenible. Martin sugiere que deben suceder tres cosas si queremos evitar medidas radicales y hostiles al talento impuestas a través de las urnas: (1) El talento debe ejercer cierta autodisciplina y reducir sus expectativas. (2) Los inversores, principalmente los fondos de pensiones y de riqueza soberana, deben dar prioridad a la creación de valor. Eso significa no votar a favor de la compensación basada en acciones y dejar de suministrar grandes cantidades de capital a los fondos especulativos o prestarles acciones. (3) El gobierno debería regular la relación entre los fondos de cobertura y los fondos de pensiones (si estos últimos no lo hacen voluntariamente), gravar el «interés arrastrado» como ordinario ingresos, operaciones fiscales y revisar la estructura fiscal general.

Cuando Roberto Goizueta murió de cáncer en 1997, a los 65 años, era multimillonario. Nada mal para un emigrado cubano que había llegado a los Estados Unidos cuando era adolescente. No fue de ninguna manera el primer inmigrante a Estados Unidos en convertirse en multimillonario, pero los demás habían hecho fortuna fundando y construyendo empresas o haciéndolas públicas. Goizueta lo nombró CEO de Coca-Cola.

Su momento fue impecable. En 1980 se convirtió en el director ejecutivo de una empresa que no poseía recursos naturales y tenía muy poco capital físico. La economía del talento acababa de llegar a la mayoría de edad, y las recompensas por sus activos productivos clave hicieron un cambio trascendental, a su favor. Su empresa estaba entre las más valiosas del mundo por su marca icónica y el talento que la construyó y mantuvo. Goizueta personificó ese talento, y los inversores lo pagaron como nunca antes.

Hace un siglo los recursos naturales eran los activos más valiosos: Standard Oil necesitaba hidrocarburos, el acero estadounidense necesitaba mineral de hierro y carbón, la Great Atlantic & Pacific Tea Company necesitaba bienes raíces. A medida que avanzaba el siglo XX, las principales empresas estadounidenses crecieron y prosperaron al gastar cantidades cada vez mayores de capital para adquirir y explotar petróleo, yacimientos minerales, bosques, agua y tierras. Hace tan poco como 50 años, el 72% de las 50 principales empresas estadounidenses por capitalización bursátil seguían debiendo sus posiciones al control y la explotación de los recursos naturales.

Sin duda, esas empresas necesitaban mucha mano de obra a medida que seguían creciendo, pero principalmente para trabajos rutinarios intensivos. Esos empleos eran en gran medida fungibles y los trabajadores individuales tenían poco poder de negociación; hasta que se les permitió y motivó a sindicalizarse, los proveedores de mano de obra ocuparon un distante tercer lugar en el orden jerárquico económico, detrás de los recursos naturales y los proveedores de capital.

El statu quo comenzó a cambiar en 1960, con un extraordinario florecimiento del trabajo creativo que requería un juicio independiente y una toma de decisiones sustanciales. Como muestra la exposición «El auge de la economía del talento», los puestos creativos representaron apenas el 16% de todos los puestos de trabajo en 1960 (habiendo crecido solo tres puntos porcentuales en los 50 años anteriores). Esa proporción se duplicó en los próximos 50 años, alcanzando el 33% en 2010.

Las 50 principales empresas de capitalización bursátil en 1963 incluían una clase relativamente nueva de corporaciones, ejemplificada por IBM, que ocupaba el cuarto puesto. Los recursos naturales no jugaron casi ningún papel en el éxito de IBM y, aunque el capital no era trivial, cualquiera de la empresa habría argumentado que sus empleados intensamente creativos (sus científicos e ingenieros, sus especialistas en marketing y vendedores) estaban en el centro de su ventaja competitiva e impulsaron su éxito en el mercado. Lo mismo podría decirse de Eastman Kodak, Procter & Gamble y Radio Corporation of America, empresas cuyo éxito se basó en el talento.

En 2013, más de la mitad de las 50 principales empresas se basaban en el talento, incluidas tres de las cuatro más importantes: Apple, Microsoft y Google. (El otro fue ExxonMobil). Solo 10 debían su posición en la lista a la propiedad de los recursos. En los últimos 50 años, la economía estadounidense ha pasado decididamente de financiar la explotación de los recursos naturales a aprovechar al máximo el talento humano.

De Dream Asset a Dream Deal

Durante la década de 1970, los directores ejecutivos de grandes empresas estadounidenses que cotizan en bolsa ganaron, en promedio, menos de 1 millón de dólares en compensación total (en dólares corrientes), ni siquiera una décima parte de lo que ganan hoy. De hecho, de 1960 a 1980 los proveedores de capital obtuvieron un trato en constante mejora de los directores ejecutivos de esas empresas, que ganaron un 33% menos por dólar de los ingresos netos de la empresa en 1980 que en 1960. En esa época, la situación era similar en todas las clases de talento, desde profesionales hasta científicos, atléticos y artísticos.

Sin embargo, después de 1980, parece que se volvió esencial motivar económicamente a las personas para que ejercieran su talento. Los líderes cualificados experimentaron un gran aumento de sus ingresos por dos razones:

Las personas con altos ingresos se quedaron con más dinero.

Tras la Gran Depresión, la política fiscal pasó a centrarse en compartir el pastel económico. Se pensaba que una alta concentración de riqueza había contribuido enormemente a la Depresión y que los ricos debían pagar una parte justa para financiar la creación de empleos seguros y el consumo de bienes que los acompañaban. En consecuencia, la tasa impositiva más alta de los que ganaban un alto nivel —un modesto 25% en 1931— aumentó constantemente hasta el 91% en 1963, momento en el que alguien que ganaba 1 millón de dólares se quedaba solo con 270.000 dólares después de impuestos federales, y alguien que ganaba 10 millones de dólares se quedó con solo 1,5 millones de dólares.

Esto empezó a cambiar a mediados de la década de 1970, cuando un grupo de economistas que incluía a Arthur Laffer y los futuros premios Nobel Robert Mundell y Herbert Simon argumentaron que, por encima de un determinado tipo impositivo sobre el último dólar de sus ganancias, la cantidad de trabajo que las personas suministraban al mercado comenzaría a disminuir. y cuanto mayor sea la tasa, más precipitada será la caída. De hecho, según la famosa curva de Laffer, la fuerza de este efecto produciría en algún momento menos dólares para el Tesoro estadounidense.

Este pensamiento del lado de la oferta justificó un cambio importante en la política fiscal. El tipo marginal superior se desplomó del 70% en 1981 al 50% en 1982, al 38,5% en 1987 y al 28% en 1988. Así, en tan solo siete años, los ganadores de 1 millón de dólares vieron que la cantidad que mantenían después de los impuestos federales aumentó de 340.000 a 725.000 dólares, mientras que los 3,0 millones de dólares que habían estado manteniendo los 10 millones de dólares crecieron a 7,2 millones de dólares.

Se les pagaba en acciones y ganancias.

En 1976 Michael Jensen y William Meckling publicaron la ahora legendaria «Teoría de la firma: comportamiento gerencial, costos de agencia y estructura de propiedad» en el Revista de Economía Financiera. El artículo, que llevó la teoría de la agencia al mundo, argumentaba que las corporaciones necesitaban alinear los intereses de la administración y los accionistas (talento y capital) para evitar que los costos de agencia causaran daños a los accionistas y a la economía en general.

Para los ejecutivos corporativos, el mecanismo de alineación elegido fue la compensación basada en acciones. Ha hecho maravillas con la remuneración de los CEO, que se duplicó en la década de 1980, se cuadruplicó en la década de 1990 y ha seguido creciendo en el siglo XXI a pesar de las crecientes críticas y la devastación causada por la crisis financiera mundial. Otro mecanismo menos conocido que ha aumentado los ingresos de los poseedores de talento es la notoria «fórmula 2&20». Sus raíces se encuentran en una práctica de 2.000 años de antigüedad según la cual los capitanes de barcos fenicios se llevarían el 20% del valor de una carga entregada con éxito. En 1949, cuando una comisión del 1% al 2% de los activos gestionados era típica en el campo de la gestión de inversiones, Alfred Winslow Jones, el primer gestor de fondos de cobertura reconocido, adoptó la fórmula fenicia. Se estableció como socio general de lo que llegaría a denominarse una firma de capital privado y cobró a los socios limitados que invirtieron en su fondo un recorte del 20% de las ganancias que generaba («intereses arrastrados», en términos de la industria) además de una comisión de gestión de activos del 2%.

Cuando la industria del capital riesgo, que también había comenzado en el período inmediatamente posterior a la guerra, cambió al modelo de empresas de capital privado a finales de la década de 1950, adoptó esta lucrativa estructura de comisiones de 2 y 20, al igual que la industria de las compras apalancadas, que tomó forma a mediados de la década de 1970. Pero el mayor beneficiario fue la industria de los fondos de cobertura, que creció hasta alcanzar un tamaño inmenso y aplicó la fórmula 2&20 a fondos de capital de socios limitados cada vez más grandes y lucrativos.

No sorprende que el talento se haya enriquecido mucho después de ser reconocido como el activo clave de la economía moderna. Tampoco es sorprendente que los empleados comunes hayan aceptado durante mucho tiempo este reequilibrio de los ingresos; después de todo, encaja con el sueño americano, en el que el trabajo duro y el cultivo del talento merecen recompensas. A la gente no le importa que seas rico si ganaste el dinero tú mismo; lo que no les gusta es tu riqueza heredada. Y la evidencia es clara de que la gran mayoría de Forbes los multimillonarios se hacen a sí mismos. Sin embargo, los supuestos que subyacen a ese cumplimiento están empezando a cambiar. La gente pregunta cada vez más si el talento está sobrecompensado, y si se trata del bien natural que históricamente se ha supuesto que es.

No es sorprendente que los empleados comunes hayan aceptado durante mucho tiempo este reequilibrio de los ingresos; después de todo, encaja con el sueño americano.

La desventaja de la oferta

Nuestra queja básica con los multimillonarios de hoy es que relativamente poco del valor que han creado nos cae al resto de nosotros. Los salarios reales del 62% de la fuerza laboral estadounidense clasificada como trabajadores de producción y no supervisores han disminuido desde mediados de la década de 1970. Los multimillonarios tampoco han compartido generosamente con los inversores. En toda la economía, el rendimiento del capital invertido, que había permanecido estable durante los últimos 10 años en torno al 5%, alcanzó su punto máximo en 1979 y desde entonces ha disminuido constantemente. Actualmente está por debajo del 2% y sigue bajando, ya que los encargados de ese capital, ya sean ejecutivos corporativos o gestores de inversiones, extraen cada vez más por sus servicios.

En consecuencia, desde mediados de la década de 1980 la desigualdad ha aumentado rápidamente, y el 1% superior de la distribución del ingreso ha absorbido hasta el 80% (las estimaciones varían) del crecimiento del PIB en los últimos 30 años. Por grave que sea, el aumento de la desigualdad no es el aspecto más ominoso de la situación. Nuestro sistema actual de recompensar el talento no solo no conduce a un mayor valor general para la sociedad, sino que hace que la economía sea más volátil, con todos menos unos pocos afortunados que se muevan hacia los lados o hacia atrás.

Se puede apreciar evidencia en la composición cambiante del Forbes 400. En los últimos 13 años, el número de gestores de fondos de cobertura de la lista, con diferencia la categoría de más rápido crecimiento, se ha disparado de cuatro a 31, superado solo por los empresarios de hardware y software informático (39) por poseer las mayores fortunas de Estados Unidos. Si se incluyen a los gestores de fondos de LBO en la lista, queda claro que, de lejos, el mejor método para hacerse rico en Estados Unidos ahora es administrar el dinero de otras personas y cobrarles 2 y 20. Como señalaron Steven Kaplan, de la Universidad de Chicago, y Joshua Rauh, de Stanford, en un reciente papel, los 25 principales gestores de fondos de cobertura en 2010 obtienen cuatro veces las ganancias de todos los directores ejecutivos del Fortuna 500 combinados.

Los 25 principales gestores de fondos de cobertura en 2010 obtienen cuatro veces las ganancias de todos los directores ejecutivos de la Fortuna 500 combinados.

¿Qué hacen esas 25 personas?

Básicamente, el negocio de un fondo de cobertura es negociar. James Simons, fundador de Renaissance Technologies, ocupa el cuarto lugar en Inversor institucional Lista Alpha de los principales ganadores de fondos de cobertura para 2013, con una compensación de 2.200 millones de dólares. Consistentemente gana a ese nivel mediante el uso de sofisticados algoritmos y servidores conectados a los servidores de la NYSE para aprovechar las pequeñas oportunidades de arbitraje más rápido que nadie. Para Renaissance, cinco minutos es un largo período de retención para una acción.

Las estructuras de mercado modernas permiten a los fondos de cobertura negociar así mediante préstamos de acciones en grandes cantidades, lo que significa que pueden tomar posiciones cortas y largas. De hecho, a los gestores de fondos de cobertura no les importa si a las empresas de sus carteras les va bien o mal; solo quieren que los precios de las acciones sean volátiles. Además, quieren que la volatilidad sea extrema: cuanto más se muevan los precios, al alza o a la baja, mayor será el potencial de ganancias de su interés acumulado. No son como sus predecesores de gestión de inversiones, inversores a largo plazo que querían que las empresas tuvieran éxito.

Pero el trading no crea valor directamente para nadie más que los fondos de cobertura. La ganancia de un trader es simplemente la pérdida de otro trader. No es nada como construir una empresa que ofrezca al mundo un producto mejor y genere empleo. Por supuesto, los aficionados a los fondos de cobertura argumentan que los fondos ayudan a las corporaciones a descargar el riesgo de tipo de interés o de tipo de cambio, agregando así valor económico al mundo. Es una buena racionalización, pero una pequeña fracción de la industria multimillonaria podría encargarse de la relativamente modesta tarea de cobertura del riesgo de los activos financieros corporativos. Además, la volatilidad del mercado ha aumentado drásticamente a medida que el sector de los fondos de cobertura ha crecido, lo que socava cualquier argumento sobre el beneficio neto de gestión del riesgo de los fondos de cobertura.

El cambio del valor de creación al valor comercial es preocupante, pero el verdadero problema de la economía es que el talento de los fondos de cobertura y el talento ejecutivo tienen un incentivo para promover la volatilidad, lo que va en contra de los intereses del capital y la mano de obra. El talento ejecutivo, como vimos anteriormente, ahora se ve recompensado principalmente con una compensación basada en acciones, que se suponía que debía alinear a los gerentes con los intereses a largo plazo de los propietarios. Pero el precio de las acciones no es más que las expectativas compartidas de los inversores en cuanto a las perspectivas futuras de una empresa. Si las expectativas de rendimiento aumentan, el precio de las acciones sube y viceversa. Por lo tanto, la compensación basada en acciones motiva a los ejecutivos a centrarse en gestionar las expectativas de los participantes en el mercado, no en mejorar el rendimiento real de la empresa.

Además, dado que la compensación basada en acciones generalmente se otorga anualmente al precio de las acciones predominante, los gestores tienen interés en las expectativas volátiles para su empresa. Si las expectativas caen durante el transcurso de un año determinado, las opciones o acciones diferidas concedidas un año después tendrán un precio bajo. Para obtener una gran recompensa, todo lo que tienen que hacer los managers es ayudar a que las expectativas se recuperen al nivel anterior.

Por eso la crisis financiera mundial no fue del todo mala para los directores ejecutivos. Piense en John Chambers, CEO de Cisco Systems desde 1995. Al igual que Roberto Goizueta, Chambers se convirtió en multimillonario al dirigir una empresa que cotiza en bolsa. Pero durante su mandato los accionistas de Cisco han sufrido a través de dos burbujas y bustos. El precio de las acciones alcanzó un máximo de 80,06 dólares en marzo de 2000 y cayó a 8,60 dólares en octubre de 2002. Se abrió paso en el rango de 25 a 33 dólares durante la mayor parte de 2007 y alcanzó los 34,08 dólares en noviembre de ese año. A raíz de la posterior crisis financiera, se desplomó a 13,62 dólares en marzo de 2009, subió a 27,57 dólares en abril de 2010, cayó a 13,73 dólares en agosto de 2011 y se había recuperado a 24,85 dólares a finales de junio de 2014.

Fue un viaje bastante salvaje para los accionistas registrados en noviembre de 2007. Aquellos que se colgaron hasta finales de junio de 2014 experimentaron una caída del 27% en el precio de sus acciones y dos caídas del 60% en el camino. Pero no fue tan malo para Chambers. Esas dos grandes caídas fueron útiles para obtener compensaciones basadas en acciones a precios atractivos: opciones en noviembre de 2009 a 23,40 dólares y unidades de acciones restringidas en septiembre de 2010 a 2013 a 21,93 dólares, 16,29 dólares, 19,08 dólares y 24,35 dólares. Sus 53 millones de dólares en compensación basada en acciones de estas cinco subvenciones se apreciaron en alrededor del 18% hasta junio de 2014. Si, en lugar de exponer a los accionistas a una volatilidad masiva, Chambers hubiera supervisado un descenso constante de 34,08 a $24,85 durante ese período, su compensación basada en acciones habría perdido alrededor del 20% de su valor en lugar de ganar el 18%.

El efecto de la compensación basada en acciones modernas es impulsar la volatilidad, no la apreciación. Por supuesto, los proveedores de capital presionan constantemente a los ejecutivos para que ofrezcan mejores rendimientos. Lo que los ejecutivos hacen en respuesta es bastante simple: reducen la mano de obra, la variable que pueden apretar más fácilmente para indicar que están abordando el rendimiento. Esta destrucción creativa puede ser beneficiosa para la empresa y para la economía, pero también puede comprometer las capacidades a largo plazo de la empresa. Y los incentivos de los directivos para crear grandes cambios en las expectativas del mercado sugieren que es más probable que los recortes en la mano de obra sean exagerados que inadecuados.

Por lo tanto, cada vez más los puestos de trabajo desaparecen y no suelen volver. En consecuencia, los ingresos laborales han sido suprimidos y los salarios reales han dejado de crecer. Esto ha exacerbado la desigualdad de ingresos en Estados Unidos, especialmente entre los muy ricos y todos los demás: la diferencia entre los ingresos del percentil 50 y los ingresos del percentil 90 (o 99 o 99,9) se ha ampliado drásticamente desde 1980 y no muestra signos de estabilización, ni mucho menos de reducirse. Mientras tanto, la diferencia entre los ingresos del percentil 10 y el percentil 50 ha cambiado muy poco.

La brecha de ingresos entre el talento intensivo en creatividad y el trabajo rutinario es perjudicial para la cohesión social. El paso del valor de creación al valor comercial es malo para el crecimiento económico y el rendimiento. El aumento de la volatilidad bursátil es perjudicial para las cuentas de jubilación y los fondos de pensiones. Así que, aunque es genial que la proporción de empleos intensivos en creatividad sea casi tres veces mayor que hace un siglo, y que la economía esté tan dotada de talento, que el talento se canalice hacia actividades improductivas y conductas atroces.

El auge de la economía del talento

Mi colega Richard Florida del Instituto Martin Prosperity estudia la composición de la fuerza laboral de los Estados Unidos utilizando las clasificaciones de puestos del Departamento de Trabajo y las descripciones del contenido de los puestos de trabajo. Estos datos permiten determinar la proporción de puestos de trabajo que requieren mucha rutina frente a los que requieren mucha creatividad. La diferencia fundamental es que estos últimos requieren un juicio y una toma de decisiones independientes. Por supuesto, el contenido real de cada trabajo en Estados Unidos varía: algunos asistentes ejecutivos presentan y escribirán, por ejemplo, mientras que otros son los encargados de tomar decisiones en la sombra de sus jefes. Sin embargo, una medida coherente revela patrones amplios a lo largo del tiempo.

Como muestra el siguiente gráfico, entre 1900 y 1960 la proporción de empleos intensivos en creatividad en la economía estadounidense fue estable, comenzando en un 13% y creciendo solo hasta el 16%. En la actualidad, el 33% de todos los puestos de trabajo son intensivos en creatividad, una proporción que seguirá aumentando en el futuro previsible.

Salvando la economía del talento

En un país capitalista democrático, no es sostenible dejar fuera de la ecuación económica a los miembros del bloque electoral más grande. Piense en 1935, cuando Estados Unidos todavía estaba en la agonía de la Gran Depresión. Los ingresos reales estaban cayendo y el desempleo se situaba en torno al 25%. Los empleadores habían ejercido presión sobre los salarios tanto antes de la depresión como durante la misma. Los trabajadores no tenían poder alguno, y los esfuerzos por sindicalizarse se encontraron con contramedidas agresivas, incluso violentas.

El gobierno de Roosevelt aprobó una amplia legislación a favor del trabajo, la Ley Nacional de Relaciones Laborales, que facilitó la sindicalización e instituyó protecciones para los derechos de los trabajadores sindicalizados. También estableció la Junta Nacional de Relaciones Laborales para garantizar que las empresas se adhieran estrictamente a la letra de la ley. Desde 1935 hasta su pico histórico, en 1954, las tasas de sindicalización aumentaron del 8,5% al 28,3% de los trabajadores estadounidenses, un nivel inimaginablemente alto para los estándares actuales, y los salarios reales de los empleados sindicalizados aumentaron más rápidamente que los salarios no sindicalizados y el crecimiento económico general.

Por supuesto, los salarios, las prestaciones y la inflexibilidad de las reglas laborales por las que la mano de obra negoció con éxito la sacaron del mercado después de 1960, especialmente cuando Europa y Japón de la posguerra se recuperaron. Además, las corporaciones respondieron a las demandas laborales aumentando la mecanización, pasando a los estados del sur del «derecho al trabajo» y comenzando a abastecerlos internacionalmente. En 2000, la sindicalización había vuelto a bajar cerca de los niveles de 1935. Pero todo este reequilibrio llevó tiempo y podría decirse que tuvo un impacto negativo en el crecimiento general.

Parece claro que la economía se dirige hacia otro momento de 1935. Es difícil ver las manifestaciones de Occupy Wall Street y We Are the 99 Percent como algo más que un tiro al otro lado de la proa. Puede que el parque Zuccotti haya sido despejado, pero el sentimiento no ha desaparecido. A menos que los actores clave trabajen juntos para corregir lo que está causando el desequilibrio actual, el 99% votará a favor de un reequilibrio radicalmente a su favor, como lo hizo antes. Francamente, es sorprendente que no lo hayan hecho ya. Para evitarlo, tienen que pasar tres cosas:

Es difícil ver las manifestaciones de Occupy Wall Street y We Are the 99 Percent como algo más que un tiro al otro lado de la proa. Puede que el parque Zuccotti haya sido despejado, pero el sentimiento no ha desaparecido.

El talento debe mostrar autocontrol.

La nueva generación de talento se hace pocos favores en términos de imagen pública. Un buen ejemplo es Steven A. Cohen, el director anteriormente de SAC Capital Advisors (que se declaró culpable de operaciones con información privilegiada y pagó una multa de 1.800 millones de dólares) y ahora de Point72 Asset Management, quien ocupó el segundo lugar en Inversor institucional de 2013, con ganancias personales declaradas de 2.400 millones de dólares. No satisfecho con la generosidad de 2 y 20, Cohen cobró el 3% de los activos y hasta el 50% en intereses arrastrados, según el New York Times. La codicia percibida de esta magnitud fomentará la retribución. Si los principales financieros y ejecutivos quieren evitarlo, necesitan reducir sus demandas financieras.

Una demanda atroz que el fondo de cobertura y la comunidad de LBO podrían reconsiderar es su insistencia en el tratamiento continuo de los intereses arrastrados como ganancias de capital. Obviamente, tanto las comisiones de gestión de activos como los intereses arrastrados son compensaciones por los servicios profesionales prestados. Sin embargo, los primeros se gravan como ingresos regulares (con un tipo marginal máximo del 39,6%) y el segundo se grava al tipo preferencial de las plusvalías (15% de 2003 a 2012; 20% desde entonces). En 2008, esa tasa preferencial le permitió a John Paulson, quien se benefició del dolor y el sufrimiento de los propietarios de viviendas al acortar agresivamente el mercado hipotecario, obtener un ahorro de impuestos personales de hasta 500 millones de dólares en sus ganancias declaradas de 2.000 millones de dólares.

Tanto desde la teoría fiscal como desde el punto de vista del interés público, el tratamiento favorable de las ganancias de capital es injustificable para los fondos de cobertura, porque simplemente negocian acciones existentes y no generan ningún beneficio neto para la sociedad. Además, muchos gestores de fondos de cobertura son tan agresivos desde el punto de vista fiscal que negocian la opción de «conversión de comisiones» con sus socios limitados. Es decir, pueden convertir periódicamente sus comisiones de activos en intereses arrastrados y, por lo tanto, reducir sus impuestos. Al hacerlo, demuestran claramente que las tasas y los intereses arrastrados son intercambiables en sus mentes, pero siguen insistiendo en que las autoridades fiscales los traten de manera diferente.

Los inversores deben dar prioridad a la creación de valor.

Quienes tienen, con mucho, la mayor oportunidad de contribuir positivamente son los fondos de pensiones y de riqueza soberana. Como Peter Drucker predijo correctamente en 1976, los fondos de pensiones (y fondos soberanos) se han convertido en los mayores propietarios de capital del mundo. Los 50 principales fondos de pensiones y de patrimonio soberano combinados invierten 11,5 billones de dólares. Actualmente se dedican a tres prácticas que facilitan el abuso por parte del talento:

Suministran grandes cantidades de capital para fondos de cobertura. Como los fondos de pensiones tienen obligaciones continuas, se ven perjudicados por las caídas de los niveles de precios de los activos. La promesa a menudo ilusoria de altos rendimientos ha provocado que canalicen cantidades sustanciales de capital hacia los fondos especulativos. El problema, como hemos visto, es que los fondos de cobertura logran su rentabilidad fomentando la volatilidad; pueden obtener beneficios, y lo hacen, independientemente de que las acciones de las empresas suban o bajen. Pero los pensionistas quieren y necesitan una apreciación constante.
Le prestan acciones. Los fondos de pensiones y de riqueza soberana son los principales prestamistas de acciones del mundo, y los fondos de cobertura de venta corta son sus principales prestatarios. Cada fondo de pensiones hace una pequeña contribución a su rentabilidad anual a través de las comisiones que percibe por las acciones de préstamo, y la cantidad que cada uno presta tiene un impacto imperceptible en el mercado. Sus préstamos facilitan las ventas en corto por valor de aproximadamente 2 billones de dólares de forma perpetua. La colocación y desenrollamiento continuos de estas posiciones cortas genera una volatilidad que es excelente para los ingenieros financieros de fondos de cobertura pero mala para los pensionistas cuyos fondos utilizan.
Apoyan la compensación basada en acciones. Los fondos suelen votar a favor de una compensación basada en acciones para los ejecutivos de las empresas que cotizan en bolsa en las que invierten, creyendo que beneficia a los pensionistas y a los ciudadanos a los que sirven. Pero, en todo caso, los rendimientos generales de la renta variable pública han disminuido, mientras que la volatilidad ha aumentado a medida que ha aumentado la compensación basada en acciones. Por lo tanto, estos fondos, los inversores a más largo plazo del mundo, están votando en contra de sus propios intereses.

Aunque el desequilibrio a favor del talento es mayor en Estados Unidos, todo el capitalismo democrático va en la misma dirección, por lo que un esfuerzo estadounidense por sí solo sería ineficaz para corregirlo. Aunque la noción de colaboración global pueda parecer poco realista, solo 35 fondos de 15 países podrían poner 10 billones de dólares en activos detrás de este objetivo. Y si esos fondos principales dejaran de canalizar capital hacia fondos de cobertura, prestar acciones y respaldar la compensación basada en acciones, sería difícil para los fondos más pequeños justificar no seguir el ejemplo.

El gobierno debería intervenir pronto.

La regulación gubernamental para poner fin a la excesiva apropiación de valor por parte del 1% superior es preferible a una agenda radicalmente antitalento que podría comprometer seriamente las capacidades empresariales de los Estados Unidos. Podría decirse que la intervención tardía y agresiva del gobierno estadounidense en 1935 terminó perjudicando a los trabajadores, a la circunscripción a la que pretendía rescatar, más que ayudarlos. Cuatro acciones podrían evitar que se repita ese fenómeno:

Regular la relación entre los fondos de cobertura y los fondos de pensiones. Las personas que poseen acciones deben ser perfectamente libres de prestarlas a quien deseen. Sin embargo, los préstamos bursátiles por parte de las instituciones fiduciarias deberían prohibirse si los fondos de pensiones no cesan voluntariamente esta práctica. Y si no reducen su inversión en fondos de cobertura, los gobiernos podrían mejorar los efectos del comportamiento de los fondos de cobertura prohibiendo el cobro de una comisión por gestión de activos. y interés arrastrado. Incluso para un fondo de cobertura pequeño de 1.000 millones de dólares, la comisión de gestión de activos durante los cinco años de vida del fondo es de 100 millones de dólares, suficiente para enriquecer a los principales del fondo. Con esa certeza, pueden asumir enormes riesgos en sus inversiones para ganar la proverbial lotería con sus intereses arrastrados. Permitir solo una comisión por gestión de activos desalentaría el comportamiento productor de volatilidad, y permitir solo una comisión por intereses arrastrados desalentaría la asunción excesiva de riesgos. Permitir el uso de uno u otro mientras se prohíbe el uso de los dos en combinación sería mucho mejor para la sociedad que la estructura actual.
Intereses arrastrados por impuestos como renta ordinaria. Esto promovería la equidad fiscal (los multimillonarios de los fondos de cobertura ya no pagarían tasas impositivas medias más bajas que los trabajadores comunes) y cosecharía miles de millones adicionales para el Tesoro.
Operaciones fiscales. El gobierno debería imponer a las operaciones algo así como el impuesto Tobin propuesto a las transacciones financieras internacionales. Cualquier cosa que desaliente las estrategias comerciales de alta frecuencia es un bien sin alear.
Vuelva a revisar la estructura fiscal general. Desde 1982, la estrategia fiscal estadounidense ha sido única en el mundo desarrollado y no en el buen sentido: incluye un impuesto sobre la renta personal muy bajo, un impuesto sobre la renta de las sociedades muy alto y ningún impuesto nacional sobre el valor añadido (la forma de tributación económicamente más eficaz del mundo). Justo cuando el capital requería ayuda para luchar contra el talento, que había empezado a obtener grandes rendimientos, el sistema tributario se volteó totalmente al lado del talento. El capital necesita un incentivo para invertir en la creación de más puestos de trabajo, y el incentivo para las empresas estadounidenses es bajo para los estándares mundiales. No es de extrañar que, en lugar de invertir, hayan acumulado niveles récord de efectivo en sus balances, gran parte en el extranjero. Además, ninguna evidencia sugiere que este régimen fiscal haya beneficiado a la economía estadounidense, aunque ha contribuido claramente al dramático aumento de la desigualdad de ingresos.

Lamentablemente, el estancamiento político en los Estados Unidos hace improbable que el gobierno pueda implementar tales reformas. El Partido Republicano parece estar cuatro por detrás de los fondos de cobertura, que considera que encarnan el capital, a pesar de que los gestores de fondos de cobertura son de hecho talento, una rama laboral separatista (sus clientes cobrados de más son los verdaderos representantes del capital). El Partido Demócrata, tradicionalmente partidario de la mano de obra organizada, ha transferido cada vez más su lealtad al capital, en gran parte porque los fondos de pensiones se han convertido en la forma más importante de capital y sus beneficiarios representan la base de poder tradicional demócrata. Ningún partido representa directamente a los trabajadores. Roberto Goizueta vivió para ver y se benefició del ascenso del talento para convertirse en el activo clave de la economía moderna. Pero murió antes de que los aspectos positivos de este fenómeno comenzaran a dar paso a su lado oscuro. La tendencia no puede continuar sin rebajarse en Estados Unidos sin provocar una reacción política. Los altos ejecutivos, los gestores de capital privado y los fondos de pensiones pueden evitar tal reacción demostrando el liderazgo del que son plenamente capaces y modificando su comportamiento para crear una mejor combinación de recompensas para el capital, la mano de obra y el talento.

— Escrito por Roger L. Martin