¿Conoce el mercado el verdadero valor de su empresa?

Hace poco le pregunté al director de una firma regional de banca de inversión por qué la relación precio-beneficio de una pequeña empresa que cotiza en bolsa era tan baja. «Después de todo», dije, «esta empresa tiene el potencial de crecer, ya que está en la industria de los equipos dentales. Me parece que se merece una ratio alta».

«¿No sabe», respondió mi amigo, un poco perplejo, «que esa empresa es principalmente un taller de máquinas? Eso lo coloca en una clasificación industrial de bajo crecimiento».

¿Por qué incluso las empresas del mismo sector tienen ratios P-E marcadamente diferentes? ¿Y cómo pueden los inversores llegar a las ratios P-E adecuadas cuando no están seguros del sector al que pertenece una empresa?

Preguntarse por esas cosas en una era en la que los respetados libros de texto de finanzas hacen referencia a la «hipótesis del mercado de capitales eficiente» parece ser el colmo de la irreverencia. ¿El P/E no está a la altura de las fuerzas del mercado, un mercado cuyos participantes lo saben todos? ¿Cómo se explican las grandes diferencias en las ratios P-E de las empresas, incluso en las empresas de la misma clasificación industrial? En los Moody’s Reseña del sector del 15 de enero de 1982, en la clasificación de 1981 de «Textiles: varios», cotizan 28 empresas. Una de las compañías, Guilford Mills, la sexta más grande, es la primera en margen de beneficio operativo y la primera en rentabilidad del capital, pero solo la duodécima en la ratio P-E (su clasificación por debajo de la media es del 6,7/1). De hecho, para 23 de las 28 empresas que obtuvieron beneficios en su último ejercicio fiscal en esta categoría, el rango de las ratios P-E osciló entre 47,5/1 y 1,6/1.

La última agrupación industrial de restaurantes (fechada el 26 de febrero de 1982) incluye 42 empresas. La empresa más pequeña que cotiza en bolsa, Florida Capital Corporation, ocupa el tercer lugar en margen de beneficio operativo y la cuarta en rentabilidad del capital, y la última en la clasificación P/E de las 37 empresas que declararon beneficios.

La lista podría seguir y seguir. ¿Y qué hay de los cientos de miles de empresas que cotizan en bolsa? Si el patrimonio de los accionistas es una función tanto de los beneficios de la empresa como de su múltiplo P/E, ¿se puede hacer algo para aumentar el P/E?

Creo que la dirección puede hacer varias cosas para influir en su múltiplo P/E, quizás demasiadas como para incluirlas en un solo artículo. Sin embargo, en las páginas siguientes, intento identificar las cuestiones financieras más importantes que debe tener en cuenta la dirección.

Por ejemplo, ¿por qué una empresa se clasifica en un sector y no en otro? ¿Qué puede hacer una empresa ante la clasificación en un sector poco valorado? ¿Y qué le dice el patrón de beneficios de una empresa a un posible comprador o al mercado de valores? ¿Pueden las personas inteligentes y razonables discernir la rentabilidad de una empresa, o está tan oculta que solo se puede observar después de un tedioso examen? Y si la empresa muestra un patrón de beneficios desfavorable para quienes hacen valoraciones, ¿hay patrones favorables que pueda buscar?

¿Debería una empresa en desarrollo buscar cotizar en una bolsa o permanecer en el mercado extrabursátil? ¿Cómo debe abordar la dirección los movimientos del mercado de valores? ¿Y qué hay de los dividendos para la empresa desarrolladora? ¿Pueden mejorar el valor de mercado de la empresa o envían señales equivocadas con respecto a las acciones de la empresa? Por último, ¿qué importancia tiene la ratio deuda-capital de una empresa en la valoración subjetiva del valor de las acciones de las sociedades que cotizan en bolsa o en la valoración general de la empresa si la empresa cotiza en bolsa?

Si bien hay otros factores subjetivos —en su mayoría no financieros— que podrían influir en el valor de una empresa en desarrollo, creo que estos son los factores financieros subjetivos más importantes.

Mi principal preocupación es el desarrollo de los negocios. Los propietarios de la empresa privada deberían pensar al menos en salir a bolsa eventualmente. La mayoría de las estrategias que analizo en las páginas siguientes son inapropiadas para la empresa privada que nunca tiene la intención de salir a bolsa.

Determinar la industria

¿En qué sector está su empresa? Esa pregunta parece sencilla, pero no es fácil de responder. Recuerdo haber trabajado con una persona que tenía bastante experiencia en adquisiciones corporativas. Juntos examinábamos una pequeña empresa pública que fabricaba productos eléctricos. Al menos esa fue la forma en que nos presentaron la empresa. Un hombre tenía la propiedad mayoritaria, por lo que la adquisición no sería demasiado complicada. ¿Pero una línea de productos eléctricos no muy interesantes? ¿Por qué molestarse? Entonces, una persona se dio cuenta de que esta empresa realmente fabricaba equipos de prueba, que eran mucho más atractivos desde el punto de vista financiero que los productos eléctricos.

¿Qué hay en un nombre? Bastante, creo. Llamar a la empresa fabricante de equipos de prueba en lugar de fabricante de componentes eléctricos mundanos podría marcar una enorme diferencia en su atractivo financiero general. La clasificación industrial de una empresa tiende a fijar el rango de su ratio P-E, especialmente si la empresa cotiza en bolsa. Clasificamos esas empresas clasificándolas como «industrias en crecimiento», «servicios», «tiendas de trabajo» o «negocios comunes y corrientes». Los múltiplos después de impuestos para las empresas que cotizan en bolsa pueden ser de seis a ocho veces los beneficios de una empresa de baja tecnología y más para una empresa de alta tecnología o una con perspectivas de crecimiento rápido.

Una vez que las empresas en desarrollo que cotizan en bolsa se identifican con un sector en particular, es difícil cambiar su identificación por otra categoría industrial de P/E. Cuando Milan Panic fundó International Chemical and Nuclear, Inc., era bastante evidente que tenía la vista puesta en al menos dos industrias con un fuerte atractivo para los inversores. A mediados de la década de 1970, la empresa pasó a llamarse ICN Pharmaceuticals, presumiblemente para evitar la connotación negativa de nuclear por un lado y para ganar la connotación positiva de productos farmacéuticos por el otro.

Es desconcertante por qué una preocupación se identifica con un sector específico en primer lugar. No darse cuenta de la importancia de la relación P-E puede llevar fácilmente a uno a decir: «¿Qué más hay?» Pero si nos fijamos en dos negocios con las mismas ventas y beneficios y uno está valorado diez veces los beneficios después de impuestos y otro en cinco, bueno, no hay necesidad de perseguir lo obvio.

El caso que aparece al principio de este artículo es un ejemplo interesante de una empresa que no aborda adecuadamente la cuestión de la clasificación industrial. Si la empresa se hubiera escindido de la división de productos dentales con un P/E más alto (como dividendo en acciones), las dos empresas que cotizan en bolsa así creadas probablemente habrían tenido un combinado valor total superior al que se veía como «solo un taller de trabajo». A propósito de los talleres, una buena forma de cambiar esa clasificación es añadir una línea de productos propia. Si tiene éxito, la empresa podría clasificarse como «empresa de productos propios» y tener una valoración más alta que la que tendría como taller de trabajo.

Al crear empresas o realizar adquisiciones en sectores más atractivos, una empresa puede despegar en una dirección completamente nueva. Sin embargo, al mirar a largo plazo, la dirección debe tener cuidado de no redirigir a la empresa a una industria muy de moda.

¿Cuál es el patrón de ganancias?

En las finanzas de los libros de texto, una empresa vale el valor actual de sus beneficios futuros. Sin embargo, para darle sentido a esta declaración, hay que preguntarse: ¿Qué ganancias futuras? ¿Y con qué tasa de descuento? Les guste o no a los directivos, el futuro se prevé desde el pasado. ¿Qué patrón de ingresos ha establecido la empresa? Además, las personas que hacen las previsiones —ya sean analistas de firmas de inversión, banqueros de empresas de capital cerrado o personas que intentan evaluar la empresa con el propósito de comprarla— no son clarividentes. Creo que las empresas con patrones de beneficios fáciles de pronosticar y analizar obtendrán las valoraciones más altas. Considere los siguientes ejemplos:

El «¿a dónde va?» síndrome. La empresa descrita en el Anexo I ha creado un patrón de beneficios que dificulta la predicción de los beneficios futuros. La tendencia parece ser a la baja, pero nadie sabe si eso lo demostrará. Por supuesto, los observadores perspicaces harán preguntas puntuales sobre cosas como las inversiones en I+D para el crecimiento futuro y, sobre esa base, tratarán de pronosticar los beneficios más allá del «momento actual». Pero supongamos que la persona que hace la previsión no es muy inteligente ni imaginativa. Supongamos, por ejemplo, que la persona que hace la previsión es un analista junior que solo sigue las instrucciones de utilizar el pasado como base para la proyección.

Prueba I No lograr marcar una tendencia

La conclusión que se puede sacar de ese patrón es que la suerte de la empresa se está hundiendo y que el flujo de caja necesario para ofrecer rentabilidad a los inversores o para pagar un préstamo para una compra apalancada no existe.

Es posible que los propietarios de la empresa se hayan «ahorrado» parte de las ganancias del período anterior. Si hubieran llegado a la conclusión de que los beneficios futuros no podrían mantenerse al día con los resultados actuales, podrían haberse visto frenados por la amortización de activos que de otro modo serían cuestionables: inventario, cuentas por cobrar o incluso activos fijos. Por lo tanto, los períodos futuros estarían exentos de estos cargos contra los ingresos. La tendencia puede parecer nivelada o incluso al alza, pero desde luego no a la baja, como ocurre en la exposición.

El cambio que no gira. Luego está el gerente, que está demasiado ansioso por salir de números rojos y no «limpia la casa», una situación que se describe en la prueba II. En lugar de descartar «todos los pecados del pasado», la gerencia permite que las ganancias pasen a ser positivas, solo para que vuelvan a caer en números rojos. Si los analistas se dieran cuenta de que el cambio se había completado después de dos años y, en consecuencia, recomendaran las acciones de esta empresa, imagine lo molestos que se sentirían (sin mencionar a las personas que las habían comprado por recomendación de estos analistas) si las ganancias volvieran a caer en números rojos. Los analistas probablemente pensarían que los han engañado y que la única manera de volver a recomendar las acciones sería si el director ejecutivo considerado responsable fuera destituido o dejara la empresa.

Prueba II No poder «limpiar la casa»

No son necesariamente los analistas de inversiones los que se dejan engañar. Piense en lo que pensaría un banquero si su propio cliente se encontrara en esta circunstancia, especialmente después de una compra apalancada en la que supuestamente se hubiera completado la recuperación. En este caso, la estrategia más adecuada sería permitir que las pérdidas continuaran hasta que se cancelaran todos los proyectos perdedores y se hubiera despejado el camino para que los beneficios aumentaran, es decir, si la sección de renta variable del balance apoyara esa medida, ya que no querrá un patrimonio neto negativo.

El síndrome de «nunca pagamos impuestos». ¿Cuántos directivos han dicho que la mejor manera de dirigir un negocio cerrado es no pagar impuestos? Me temo que demasiados. No me malinterprete. No estoy diciendo que las empresas deban tratar de pagar todos los impuestos que puedan. Por el contrario. Pero, ¿cómo valora una empresa que no gana dinero? Si la preocupación es estrecha, tal vez sea posible minimizar las ganancias pagando un salario o una bonificación al propietario-gerente y, por lo tanto, reducir o eliminar los ingresos imponibles. El problema es que el Servicio de Impuestos Internos tendrá en cuenta si estos pagos son razonables cuando los examine para su deducción fiscal. Si, debido al tamaño de la empresa en cuestión, el IRS decide que la remuneración es excesiva, rechazará o reducirá la deducción fiscal.

Como muchos propietarios saben que el IRS podría no permitir esa deducción, suelen recurrir a «formas creativas» de enterrar la remuneración para reducir los impuestos. Es en este momento cuando los objetivos a corto plazo, como minimizar los impuestos, pueden interferir con los objetivos a largo plazo, como vender el negocio. Si la «creatividad» es tan imaginativa que otros (los posibles compradores, por ejemplo) no pueden encontrar dónde se esconden la remuneración y los «beneficios», la creatividad se vuelve contraproducente.

El patrón ideal. Un patrón debe ser fácil de entender y debe estar inclinado hacia arriba. Considere los ejemplos de la prueba III.

Prueba III Trazar un rumbo ideal

El ejemplo de la izquierda muestra una tendencia ininterrumpida de beneficios al alza, por lo que proyectar los beneficios futuros es bastante fácil. (Otra cuestión es si llegar a esa conclusión a partir de una extrapolación de esos datos es correcto.) El ejemplo de la derecha muestra que en un año la empresa tuvo pérdidas, pero que los beneficios se recuperaron bastante bien y, al parecer, continúan con la tendencia al alza. Creo que la mayoría de los analistas o posibles compradores «perdonarían» la preocupación por el año de pérdidas si se hubiera eliminado la causa de la pérdida.

Ganancias por acción y precio de las acciones

¿Cuál sería un beneficio por acción «apropiado» para una empresa en desarrollo? Esta es otra forma de preguntar cuántas acciones dejar en circulación y qué rango de precios buscar.

Podríamos decir que los precios de las acciones se dividen en cuatro categorías: acciones de un centavo (que se venden por menos de$ 1,00), precio bajo ($ 1,00 hasta$ 10), precio medio ($ 10 hasta, digamos,$ 75) y un precio elevado (más de$ 75). ¿Cuál de estas opciones es apropiado para una empresa en desarrollo?

Por lo general, se piensa que las acciones de un centavo son estrictamente especulativas. Las acciones mineras y las acciones de exploración petrolera son ejemplos. La mayoría de las empresas emergentes querrían evitar esta imagen si es posible. Yo uso la palabra imagen con prudencia, porque recuerdo una conversación con un hombre que intentaba vender su negocio cerrado y jubilarse; tenía unos 70 años. Dijo que lo había contactado una gran empresa cuyo presidente conocía. El propietario y gerente había buscado el precio de las acciones de la empresa pública en el periódico y había observado que «solo cuestan 75 centavos. No creo que sea muy bueno, ¿y usted?» Tuve la tentación de explicar que la empresa que cotiza en bolsa podría haber cambiado el precio de sus acciones al alza simplemente dividiendo sus acciones a la inversa, pero el propietario y el gerente estaban decididos. Eran acciones «baratas» y no quería tener nada que ver con esa empresa. En los negocios, lo que cuenta no es tanto lo que es sino lo que la gente piensa que es.

Para la mayoría de las empresas en desarrollo, un BPA que sitúe las acciones —gracias a la ratio P-E— en el rango de precios bajos parece apropiado. En esta gama, puede comprar lotes redondos (100 acciones) por menos de$ 1000; la mayoría de la gente prefiere comprar en lotes redondos, no solo porque la comisión es más baja en los lotes redondos, sino también porque la gente se siente «más rica» al comprar lotes redondos de lo que realmente es. Con más compradores potenciales en lugar de menos, el mercado se expande.

Siguiendo la misma línea de razonamiento, un empresario que había creado un negocio de equipos médicos vendía sus acciones a cualquier médico, cirujano o dentista que las comprara por$ 2,00 por acción. Comenzó a hacerlo cuando se formó la empresa y lo hizo mientras permaneciera sin registro, es decir, sin cotizar en bolsa. Solo una vez alguien le preguntó qué P/E representaba el precio, aunque había oscilado ampliamente durante los dos o tres años anteriores a la salida a bolsa de la empresa. Su razonamiento era simple: ¿cuánto puede perder con$¿2,00 por acción? La situación era más bien como hacer una apuesta en el circuito de carreras, pero la estrategia funcionó.

Otra razón para que una empresa en desarrollo evite una cotización bursátil alta es que algunos servicios de asesoramiento revisan y recomiendan acciones con precios bajos con regularidad. Una pequeña empresa en crecimiento que esté fuera de la categoría de precios bajos corre el riesgo de que esos analistas la pasen por alto y es posible que no atraiga a los accionistas. Por cierto, si el precio de las acciones de la empresa supera el rango de precios deseado, una división de acciones puede llevar a un P/E ligeramente más alto si, tras la división, el precio es ligeramente superior a lo que indica la división. Por supuesto, algunas ofertas de acciones espectaculares, como Genentech, comienzan con un precio sustancial y van subiendo a partir de ahí. Pero pocas acciones son como las de Genentech.

Por simple que parezca, la recompra de acciones por empresas que cotizan en bolsa es otra forma de que la dirección afecte a las ganancias por acción. Es cierto que el informe de resultados contiene una nota a pie de página «sobre un número menor de acciones», pero el impacto sigue ahí.

La adquisición de otro negocio por un P/E inferior al del que disfruta la empresa adquirente también aumenta las ganancias por acción, lo que se denomina «aumento de las ganancias». Por supuesto, lo contrario provocará una dilución del BPA. Otro factor que podría reducir las ganancias por acción es el método de «acciones del tesoro» de declarar las ganancias. Si los «equivalentes en acciones» superan los 20% de las acciones en circulación, entonces las ganancias no deben declararse como «principales y totalmente diluidas», sino solo de una manera, según este método. Los equivalentes en acciones son convertibles, warrants y opciones sobre acciones. Recuerdo una empresa de desarrollo que emitió demasiados warrants cuando hizo su oferta pública inicial de acciones y, un año después, descubrió que necesitaba un 85% aumento de los ingresos absolutos para obtener los 15% aumentar las ganancias por acción que desee.

Acciones cotizadas frente a acciones OTC

¿Qué es mejor para el patrimonio de los accionistas: cotizar en la Bolsa de Valores de los Estados Unidos o estar en uno de los diversos grupos del mercado extrabursátil (OTC)? En el lado positivo, cotizar en bolsa conlleva prestigio y, como posible consecuencia, algo de liquidez adicional, especialmente cuando un accionista utiliza las acciones como garantía de un préstamo. Además, en una propuesta de fusión, una acción que cotiza en bolsa puede resultar más atractiva que una que no cotiza en bolsa. Un punto fuerte a favor de cotizar en bolsa es que las últimas cotizaciones de precios están disponibles en cualquier periódico diario que cotice en bolsa. Si una empresa es OTC, es posible que el precio de las acciones solo aparezca en los periódicos de la región de la empresa.

El lado negativo es el posible problema de que un especialista subcapitalizado gestione las acciones de la empresa en bolsa. Por supuesto, todos los especialistas admitidos para participar en una bolsa cumplen con su requisito de capital mínimo, pero eso no equivale a mucho.

Cotizar en una bolsa también somete la valoración de una acción mucho más a la opinión de una sola parte que si fuera OTC con varios creadores de mercado. Recuerdo el desacuerdo abierto que el presidente de una empresa de desarrollo mantuvo con su especialista en Amex hace unos diez años. Se hizo tanto alboroto que el presidente retiró su empresa de la Amex y volvió a dedicarse a la «seguridad» de la OTC.

Si una empresa es OTC (y hay numerosas categorías de mercados extrabursátiles, como las cotizaciones automatizadas de la Asociación Nacional de Agentes de Valores) y los OTC regionales, una o más firmas de corretaje crearán un mercado para sus acciones. Para algunas acciones que cotizan a la ligera, solo una o dos casas de bolsa «crearán un mercado» con las acciones. Para otros, puede que haya dos o tres docenas de creadores de mercado repartidos por todo el país. Este acuerdo es más bien como tener dos o tres docenas de madres que velen por su bienestar, pero es discutible que eso beneficie a la ratio P-E y, por lo tanto, a la riqueza de sus accionistas.

Es lógico suponer que el departamento de estudios de una firma de corretaje que cotiza en las acciones de una empresa informará, de vez en cuando, del progreso de la empresa en desarrollo a sus clientes. Estos informes pueden contribuir en gran medida a llamar la atención de los inversores sobre la creciente preocupación. Si varias firmas de corretaje están haciendo un mercado con las acciones de la empresa, debería haber varios informes de investigación de este tipo. Y, como en cualquier forma de comercialización, cuantos más compradores vean su producto, mejores serán las ventas. Al menos debería tener más posibilidades de conseguir un precio más alto para una cantidad determinada.

Estado del mercado de valores

De vez en cuando, algunas agrupaciones industriales se ponen de moda en el mercado y, como grupo, descubren que sus ratios P-E están muy por encima de sus niveles anteriores. Por ejemplo, desde mediados de 1970 hasta principios de 1972, las acciones de la categoría de la industria del ocio se dispararon hasta tres veces lo que se vendían y lo que cotizan desde entonces. Las acciones inmobiliarias, que estuvieron muy a la zaga durante gran parte de la década de 1970, vieron una subida de sus precios bursátiles a principios de la década de 1980. Las acciones de control de la contaminación también han sufrido una gran subida de precios en los últimos cuatro o cinco años. Y la lista continúa.

Cuando se producen estos repuntes, ¿qué debe hacer la dirección? ¿Cómo distingue una moda pasajera en el movimiento de los precios de las acciones de un cambio normal en las ratios P-E? Una vez más, un análisis completo de esta cuestión es demasiado detallado para este artículo, pero lo importante es que la dirección aproveche esos cambios y no se quede de brazos cruzados y diga: «¿No está bien?» Debería aprovechar este período de efervescencia en el mercado de valores para impulsar los planes de crecimiento de la empresa, tal vez ofreciendo una nueva emisión de acciones para recaudar fondos para la expansión o incluso para la adquisición de otra empresa.

Muchas empresas nadan contracorriente. «No desperdicie las buenas ganancias en un mercado malo» es un viejo refrán con algo más que un mínimo de sentido común. Si el mercado de acciones en general o solo de un grupo industrial en particular está estancado, lo más prudente puede ser mover los beneficios de forma lateral durante un período en lugar de intentar contrarrestar la tendencia (suponiendo, por supuesto, que pueda hacerlo legal y éticamente).

¿Qué precio tienen los dividendos?

Todos los estudiantes de finanzas conocen la fórmula de Durand para la tasa de capitalización de las acciones de una empresa: D/P + g, dónde D/P es la rentabilidad por dividendo y g es la tasa de crecimiento prevista de los dividendos. ¿Y quién puede negar que los dividendos son importantes en la valoración de las acciones de las grandes empresas? Pero, ¿qué hay de la empresa más pequeña que cotiza en bolsa? ¿Y si no paga dividendos y no se espera que lo haga en un futuro próximo? Por supuesto, podríamos sustituir las ganancias por dividendos en la fórmula y, para obtener la cotización de las acciones, dejar g se espera un crecimiento de los beneficios, pero aun así no abordaríamos la cuestión de la importancia de los dividendos en la valoración de las acciones.

Por definición, la creciente preocupación está creciendo y presumiblemente le queda mucho camino por recorrer antes de que su tasa de crecimiento disminuya. Si una empresa así inaugurara un dividendo, ¿no se preguntarían los analistas sobre los motivos de la acción? ¿No puede la empresa hacer un mejor uso de esos fondos? Además, dado que los dividendos se gravan como ingresos ordinarios, ¿no les gustaría a la mayoría de los accionistas de las empresas en desarrollo ver ganancias de capital en lugar de ingresos ordinarios? Entonces, ¿por qué una empresa en desarrollo debería pagar dividendos?

Cuando una empresa en crecimiento declara un dividendo en efectivo, indica que su crecimiento se está ralentizando. ¿Es esto lo que la empresa en desarrollo quiere transmitir al público inversor? Incluso si el pago fuera pequeño, ¿ayudaría al precio de las acciones? Lo dudo. Si este dividendo indicara una desaceleración del crecimiento, la empresa podría estar transmitiendo lo que se denomina información negativa.

Bueno, si los dividendos en efectivo no son recomendables, ¿qué pasa con los dividendos en acciones, que teóricamente se utilizan como una forma de compartir los beneficios y ahorrar efectivo? De esta forma, los accionistas pueden aumentar sus acciones en la empresa o vender las acciones con dividendos y, a menudo, pueden recibir tratamiento sobre las ganancias de capital.

A mi modo de ver, el problema de este enfoque es que las acciones en circulación suben a un tipo compuesto. Es un 5% dividendo en acciones este año, pero el año que viene son 5% de 105%, y así sucesivamente. Este patrón frena el crecimiento de los beneficios por acción.

Puede argumentar con cierta seguridad que si el precio de las acciones de la empresa cae menos que el valor del dividendo en acciones, la ratio P-E de hecho ha subido. La única razón aparente de que esto ocurra es que el mercado percibe un dividendo bursátil como un presagio de un crecimiento continuo. En la medida en que haya crecimiento, se indican dividendos bursátiles modestos para las acciones en crecimiento.

Chips que caen

Este artículo es una respuesta a quienes sostienen que una empresa no debe preocuparse por su ratio P-E porque está fuera del control de la empresa. «¡Siga cortando la madera y deje que las astillas caigan donde puedan!» De hecho, la teoría financiera actual habla de «clases de riesgo» y tipos de descuento «apropiados» para una clase de riesgo determinada, como si esa determinación fuera tan fácil como sumar dos y dos. Para la mayoría de las empresas en desarrollo, pongo en duda la hipótesis del mercado eficiente. En cambio, veo que muchas decisiones de los inversores se toman en función de impresiones subjetivas y de datos objetivos. Depende de la empresa más pequeña hacer todo lo posible para dar lo mejor de sí.